澳博控股(00880.HK)：持续推进成本合理化-格隆汇

机构：中金公司
研究员：吴昇勇/王嘉钰

　　3Q26 业绩低于Visible Alpha 一致预期
　　澳博控股公布3Q26 业绩：净收入为52.87 亿港元，同比下降25%，环比下降7%，恢复至3Q19 水平的64%。经调整EBITDA 为7.05 亿港元，同比下降20%，环比下降10%，恢复至3Q19 水平的74%，低于Visible Alpha 一致预期的7.27 亿港元。我们认为业绩不佳主要由于公司博彩收入市场份额从2Q26的10.0%下降至3Q26 的9.3%，但小幅受益于成本控制（3Q26运营成本环比下降5%）。
　　发展趋势
　　管理层表示，公司2026 年10 月总博彩收入同比下降1%，表现优于行业（行业总博彩收入同比下降10%）；但管理层对整体市场仍持审慎态度，预期高端客源需求将持续疲弱。
　　行业竞争格局依然激烈，但我们预期公司将保持理性竞争。
　　3Q26 佣金及推广返点占博彩收入比例为12.5%（2Q26 为12.7%），印证了这一点。
　　3Q26 日均营运开支降至2,480 万港元（环比下降5%），主要得益于员工数量缩减带来的成本节省。随着成本合理化持续推进，我们预计公司日均营运开支将继续下降。
　　管理层预期2026 年资本开支为15 亿港元（此前指引为20亿港元），2027 年资本开支将低于2026 年水平。
　　盈利预测与估值
　　考虑到冗余成本高于预期，我们下调2026 年和2027 年经调整EBITDA 预测14%和7%，至31.53 亿港元和32.11 亿港元。公司当前股价对应11 倍2026 年EV/EBITDA。考虑到盈利预测调整及估值回调，我们维持“中性”评级，并下调目标价25%至0.90 港元，对应9 倍2026 年EV/EBITDA，较现价有26%的下行空间。
　　风险
　　上行风险：需求和流动性恢复快于预期。
　　下行风险：新物业增长慢于预期；高端需求持续疲软；在竞争加剧背景下可能面临市场份额流失的风险。