南山智尚(300918)：成本上涨与产能爬坡压制盈利-格隆汇

机构：中金公司
研究员：林骥川/陈婕/杨润渤

　　3Q26 业绩低于我们预期
　　公司公布3Q26 业绩：1-3Q26 收入17.85 亿元，同比+46%；归母净利润0.99 亿元，同比-16%；扣非归母净利润0.93 亿元，同比-18%。其中 3Q26 收入6.04 亿元，同比+22%；归母净利润0.27 亿元，同比-37%。3Q26 业绩低于我们预期，主因成本上涨与下游需求复苏不及预期。
　　传统服装业务：精纺呢绒稳健增长，服装有所承压。我们估算3Q26 精纺呢绒收入同比+19%至2.34 亿元，且毛利率较高、显著增强公司盈利，目前订单能见度较高且较饱满；服装收入同比下滑至1.22 亿元，但部分订单毛利率低、拖累公司盈利，我们预计四季度订单将逐步释放，服装收入有望改善。
　　新材料业务分化：超高稳步提升，锦纶重回亏损。
　　超高纤维方面，我们估算3Q26 收入同比+1%至0.54 亿元，单价约6.2 万元/吨。我们预计目前超高已实现产销平衡，三期合计1万吨的扩产将视特种及机器人需求再启动。
　　锦纶方面，我们估算3Q26 收入约1.87 亿元，同时受 FDY 竞争加剧以及PA66 订单回落影响，锦纶由2Q26 的单季盈利重回亏损。
　　成本上涨与产能爬坡压制盈利。3Q26 公司毛利率同比-5.7ppt 至20%，因锦纶的原材料成本上涨，低毛利的锦纶业务占比提升。
　　管理及研发费用率同比+1.0ppt 至8%，主因锦纶全线投产。
　　3Q26 归母净利润率同比-4.1ppt 至4%。
　　发展趋势
　　公司积极布局锦纶66 及超高纤维材料，多场景应用落地有望带动公司收入持续增长；此外，随着产能爬坡，我们预计盈利能力有望环比改善。
　　盈利预测与估值
　　考虑到成本上涨与需求复苏较慢，我们下调2026/27 年盈利预测25%/25%至1.20/1.51 亿元，当前股价对应2026/27 年47/38xP/E，维持跑赢行业评级。考虑到板块关注度提升，仅下调目标价9%至12.57 元，对应2026/27 年53/42x P/E，较当前股价有12%上行空间。
　　风险
　　新材料业务进展不及预期，订单不及预期，竞争加剧。