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会员
机构：东吴证券
研究员：曾朵红/阮巧燕/岳斯瑶
Q3 三元出货环比高增，韩国工厂出租后主要贡献租赁及参股收益。公司Q3 三元材料我们预计出货3.8+万吨，同环比+81%/+36%，其中韩国工厂出货我们预计约1+万吨；26Q1-Q3 公司三元材料累计出货约9 万吨，同增25%，26 全年出货我们预计12 万吨，同增20%。展望27年，若包含韩国业务，整体出货我们预计与26 年基本持平；韩国工厂出租并由AKB 承接客户订单后，上市公司销售口径出货将减少。盈利方面，Q3 原材料价格回落、单位盈利承压，三元业务我们预计基本盈亏平衡，环比回落，Q4 单位盈利我们预计环比基本持平。韩国6.7万吨产线拟出租给AKB，公司测算年租赁净利润约2587 万元，并拟通过持有韩国AKB24.9%股权参与经营收益；过渡期由容百韩国子公司供料、委托AKB 加工并对外销售，相关订单收益仍归容百，后续转向租赁及参股收益。
铁锂部分产线已交付调试，锰铁锂27 年有望放量盈利。Q3 磷酸铁锂首期产线陆续交付调试，锰铁锂出货我们预计1400-1500 吨，Q4 我们预计锰铁锂出货2000 吨左右。展望27 年，铁锂有效产能我们预计30 万吨，支撑出货放量；锰铁锂出货我们预计1+万吨。客户方面，铁锂部分产线已交付调试，其余产线设备安装及联调有序推进，重点客户批量稳定性审核及样品测试取得进展；公司锰铁锂已通过重点客户商用车验证，后续订单放量有望支撑稳定交付，27年锰铁锂随订单放量有望实现盈利。
钠电出货持续增长，一体化扩产支撑27 年放量。Q3 钠电出货近2000 吨，26 全年出货我们预计约5000 吨。27 年上半年我们预计出货约6000 吨，下半年产能投产后全年出货我们预计7-8 万吨。产能方面，现有已建NFPP 产能1.8 万吨，包括贵州新仁1.2 万吨改造线和仙桃6000吨中试线；仙桃30 万吨项目分5/10/15 万吨三期建设，另规划襄阳20 万吨。仙桃一期我们预计27 年5 月完成建设，襄阳预计26 年11 月 开工、建设周期12 个月；6.4 亿元客户预付款支持产能建设及原料采购。盈利方面，Q3 钠电我们预计亏损约1000 万元，27 年随着出货放量及产能利用率提升有望扭亏。
Q3 费用率下降，经营现金流承压。公司26Q1-Q3 期间费用率6.1%，同比-2.9pct，其中Q3 期间费用率4.9%，同环比-6.0/-1.2pct；26Q1-Q3 经营性净现金流-4.3 亿元，同比转负，其中Q3为-2.5 亿元，同环比转负；26Q1-Q3 资本开支9.3 亿元，同比+55%，其中Q3 为3.2 亿元，同环比+224%/+11%；Q3 末存货50.0 亿元，较年初+134%。
盈利预测与投资评级：考虑三元业务盈利回落、韩国工厂出租后收益结构调整，我们下调26-28 年归母净利润预期至1.3/4.5/5.2 亿元（原预期4/8/10 亿元），同比+168%/+254%/+15%，对应PE 为100x/28x/25x，考虑公司钠电一体化产能建设及客户合作持续推进，铁锂、锰铁锂规模交付有望贡献新增量，维持“买入”评级。
风险提示：需求不及预期、产能爬坡不及预期。