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机构：华创证券
研究员：林宛慧/徐康
评论：
其他非息收入拖累减小，营收利润增速逐季改善。 1）单季营收增速环比向上。
3Q26 单季营业收入65.54 亿元，同比+2.60%，增速环比提升0.23pct，呈现逐季改善态势。拆分来看，核心营收维持正增，其他非息收入拖累减小。前三季度利息净收入、中收，同比分别+2.98%、3.88%；其他非息收入同比-2.26%，降幅较上半年收窄4.4pct。主要是公允价值变动损益由上年同期-2.95 亿元转为+0.17 亿元，对营收形成正向贡献。2）成本管控持续发力，利润增速边际改善。前三季度业务及管理费49.36 亿元，同比-8.21%；成本收入比24.4%，同比下降2.7pct，费用端节约对利润形成有力支撑。
规模扩张提速，零售贷款增速改善。贷款同比+6.0%，增速环比+2.7pct。其中对公贷款和零售贷款均有所提速， 分别同比+7.0%/3.3%， 增速环比+2.5pct/+3.0pct。零售贷款方面，母行口径按揭类贷款较上年末增加11.72 亿元，增幅1.07%;非按揭类贷款较上年末增加54.31 亿元，增幅6.64%。
测算单季息差环比下降，主要是资产端定价下行。根据期初期末口径测算单季息差环比-6bp 至1.28%，主要是公司规模提速，同业竞争较为激烈，资产端定价下行。其中单季生息资产收益率环比下降7bp 至2.54%，单季计息负债成本率环比下降1bp 至1.30%。
资产质量总体稳健，风险抵补能力和资本依然较为充足。1）不良贷款率环比持平于0.94%，维持在1%以内的较优水平；测算单季不良生成率环比略有上升至0.42%，仍处于较低水平。关注率环比上升2bp 至1.59%，或是零售资产质量波动影响。拨备覆盖率环比下降3.8pct 至303%；拨贷比环比下降5bp 至2.84%，风险抵补能力总体仍然充足。2）资本充足率阶段性下行，Q3 末核心一级资本充足率环比下降8bp 至13.57%，虽受资产扩张影响下降但资本仍然充足。
投资建议：沪农商行营收利润增速逐季改善，资产质量总体稳健，股息率较高，股东回报稳定，仍具较好投资价值。沪农商行客群基础扎实，业务发展稳健，科创、养老金融仍是特色优势业务，中期分红已完成派发，股东回报稳定。
结合最新财报和当前宏观经济形势，预计2026E-2028E 公司归母净利润增速分别为1.5%、2.9%、3.6%（前值为0.7%、1.1%、1.8%）。当前股价对应2027EPB 为0.61X，公司近5 年平均PB 为0.62X，结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司2027E目标PB 0.72X，对应目标价10.62 元，维持“推荐”评级。
风险提示：1）宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。2）若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化，净息差可能大幅收窄。3）若区域内同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，并会对资产质量产生不利影响。