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会员
机构：光大证券
研究员：叶倩瑜/李嘉祺/董博文
26Q3 收入端延续稳健增长，定制化业务延续高增。公司三季度收入同比增长6.75%，收入端延续稳健增长。1）分渠道看，2C 端收入保持稳健增长，其中传统经销渠道基本企稳，直营渠道实现良好增长，主要受益于定制化业务规模扩张，电商渠道收入保持增长，同时得益于投流费用等管控，电商渠道盈利情况亦有优化。2B 端渠道整体保持增长，其中小B 端仍待修复，估计因社会餐饮、终端消费仍有压力，但团餐、宴席等渠道表现良好，大B 端在低基数下延续较高增幅。
2）分产品看，估计汤圆、水饺、粽子等传统米面品类表现相对稳健，创新米面制品收入增幅更高，此外肉制品作为公司着重发展的新品类，低基数下已实现较高的收入增长，特别是丸滑类、肠类、肉卷等细分品类增势良好。
毛利率短期承压，费用率有所优化。26Q3 销售毛利率17.68%、同比下降4.66pct，成本端整体较为平稳，单季度毛利率承压，主要系水饺面点等在三季度面临一定的竞争压力，公司为保持在传统优势品类的市占率，加大了相关费用投放，且提升了对于上年度经销商的返利结算，对毛利率产生较大影响。九月份开始公司对主力产品收缩促销费用，估计四季度开始毛利率或有改善。26Q3 销售费用率13.54%、同比下降0.5pct，管理及研发费用率3.06%、同比-1.2pct，公司通过缩减电商渠道投流费用、优化内部营销组织等，费用率得以下降，预计后续费用优化效果继续显现。综合看26Q3 销售净利率3.18%，同比下降2.58pct，扣非净利率1.95%、同比下降1.34pct。
盈利预测、估值与评级：考虑今年市场竞争带来的费用投放或压制利润表现，下调2026 年归母净利润预测为5.67 亿元（较前次预测下调3.1%），维持2027-28年归母净利润预测为6.25/6.72 亿元，折合2026-28 年EPS 为0.64/0.71/0.76元，当前股价对应P/E 为18/16/15 倍。公司作为速冻米面行业龙头，在保持优势品类市场地位的同时，积极寻找新渠道和品类增量，定制化业务已经成为重要增量来源，肉制品亦在加大布局，收入端有望保持稳健增长，后续伴随公司收缩渠道投入、加强内部费用管控，盈利能力有望改善，维持“增持”评级。
风险提示：下游需求放缓，原材料成本上涨，行业竞争加剧。