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会员
机构：中金公司
研究员：林骥川/华思怡/陈婕/庄铭楷
公司公布1-3Q26 业绩：收入同增0.1%至42.2 亿元，归母净利润同增191%至8,212 万元，扣非归母净利润同比扭亏至2,864万元；其中3Q26 收入同增1.9%至13.4 亿元，归母净利润同比亏损幅度下降至-1,959 万元，扣非归母净利润同比亏损幅度下降至-2,207 万元；业绩符合我们预期。
3Q26 收入增速边际改善，加盟恢复增长。分渠道看，3Q26 直营、加盟、线上收入分别为5.1、5.3、2.7 亿元，同比分别-3.9%、+5.3%、+6.4%，加盟收入增速转正，我们预计主要因发货节奏调整，线上延续增长，直营仍承压。分品牌看，3Q26 女装、男装收入分别同增3.8%、7.1%，乐町、童装分别同降26.4%、4.8%。公司持续优化渠道布局，3Q26 直营、加盟分别净关店8 家、9 家，合计净关17 家，较2Q26 净关75 家有所收窄；期末直营、加盟门店分别为991 家、1,853 家。
毛利率改善叠加费用管控推动同比减亏。3Q26 公司毛利率同比+1.1ppt 至54.7%，其中线上毛利率同比+2.7ppt 至45.9%；销售、研发费用率分别同比-2.8、-0.5ppt 至41.7%、2.3%，带动扣非亏损收窄。同期其他收益、公允价值变动收益分别为358 万元、-820 万元，合计同比减少2,229 万元，拖累利润表现。
3Q26 末公司存货账面价值17.5 亿元，同降0.7%。
发展趋势
公司持续围绕品质时尚优化产品组合，推进旗舰店、集合店布局及门店网络调整，新代言人有望拉动高客单价产品销售，我们预计销售费用短期或有增加，产品与渠道改革成效仍待验证。
盈利预测与估值
由于需求波动且公司持续投入，我们下调2026/27 年净利润19%、16%至2.0、3.0 亿元，当前股价对应2026/27 年27/18 倍P/E，维持跑赢行业评级，下调目标价20%至13.82 元，对应2026/27 年32/22 倍P/E，较当前股价有18%上行空间。
风险
零售环境承压，渠道调整不及预期，费用转化效果不及预期。