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会员
机构：申万宏源研究
研究员：刘靖/郑菁华
收入端：整体业务规模扩大带动收入增长，26Q3 熔盐交付提速。2026 年前三季度，公司营收同比增长41.2%，主要系自25 年9 月末润禾钾盐并表、硝酸钾装置技改完成并投产以来，硝基水溶肥业务规模扩大，以及随公司熔盐业务拓展，熔盐产品收入增长所致。2026Q3 单季，公司营收环比增长42.5%，主要系进入到下半年，公司熔盐产品交付节奏加快所致，截至26 年三季度末，公司存货为9854 万元，较二季度末减少5421 万元，公司应收账款为1.01 亿元，较二季度末增加5775 万元，主要系交付熔盐产品导致库存减少、应收增加。
利润端：高价原料致毛利率承压，股份支付、汇兑损失致费用增加。2026 年前三季度，公司实现毛利率8.4%，同比减少6.6pcts，主要系硝酸钾主要原材料氯化钾采购均价上涨，而产品售价支撑不足，产品毛利率下降所致；公司实现净利率1.8%，同比减少7.5pcts，主要受管理费用、财务费用影响，管理费用率为3.6%，同比增加0.8pcts，主要原因为股份支付费用增加，财务费用率为0.4%，同比增加0.6pcts，主要原因为汇兑损失增加。2026Q3 单季，公司实现毛利率5.4%，环比减少5.8pcts，净利率-1.6%，环比减少5.6pcts；根据我们的跟踪数据，2026Q1-3 山东农业级硝酸钾市场价季度均价分别为4153、4291、4003 元/吨，氯化钾进口60%红青岛港市场价季度均价分别为3160、3150、3018 元/吨，氯化钾价格从8 月开始下滑，但公司前期原材料采购成本较高，导致三季度毛利率环比下降，单季度出现暂时性亏损。
展望：氯化钾价格从8 月开始下滑，盈利能力有望改善，熔盐招标提速，27 年熔盐订单需求预计大幅增长。2026Q3，公司利润端暂时性承压，但分月度来看，今年以来持续压制公司毛利率的氯化钾价格，从8 月开始脱离年初以来的高位持续下滑，在消化完前期高价原材料库存后，公司盈利能力从9 月开始有所扭转，我们预计该趋势有望延续，公司硝基水溶肥、熔盐盈利能力有望随之改善。公司熔盐交付从26Q3 开始提速，预计全年交付量同比增长；随着“十五五”规划起步，光热发电等项目招标提速，10/21 公司公告中标中广核新能源青海格尔木350MW 光热示范项目熔盐（硝酸钾）采购，采购量为4.67 万吨，中标金额为2.44亿元，同时公司也在抓紧甘肃迪尔10 万吨熔盐项目（一期）等在建工程建设，以满足日益增长的熔盐订单需求。
投资分析意见：我们维持26-28 年盈利预测，收入分别为8.74、14.08、17.09 亿元，归母净利润分别为0.31、0.90、1.29 亿元，对应当前PE 分别为46、16、11 倍。我们看好“十五五”期间公司熔盐业务增长，维持“增持”评级。
风险提示：产品销售价格波动风险，上游原材料价格波动风险，熔盐储能项目中标不及预期风险。