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机构：华创证券
研究员：徐康/杜婉桢
评论：
市场热度呈前高后低走势，核心业务单季度收入全线环比回调。经历二季度市场活跃度高位运行后，三季度权益市场波动加大，增量资金流入节奏放缓，投资者风险偏好阶段性收敛。分业务看：1）9M26：手续费及佣金净收入（经纪为主）、利息净收入（两融为主）、营业收入（基金代销为主）分别达87.84、33.59、34.16 亿元，yoy 分别为+32.29%、+39.68%、+34.31%。2）3Q26：手续费及佣金净收入、利息净收入、营业收入分别实现28.30、10.88、11.36 亿元，yoy 分别+1.31%、+11.78%、+17.68%，但环比qoq 分别出现-8.36%、-6.94%、-6.62%的走弱。
证券业务：前三季度经纪两融高增，单季受风险偏好收缩环比承压。1）经纪业务：9M26 公司实现手续费及佣金净收入87.84 亿元（yoy+32.29%）；其中3Q26 单季实现28.30 亿元（yoy+1.31%，qoq-8.36%）。行业层面，9M26 全市场日均A 股成交额达25,715 亿元（yoy+55.9%）；3Q26 日均A 股成交额为22,755 亿元（yoy+7.9%，qoq-21.1%）。截至3Q26 末公司代理买卖证券款为1,525.85 亿元，较2Q26 末环比大幅下降29.58%，显示零售端资金观望情绪有所加重。2）两融业务：9M26 公司实现利息净收入33.59 亿元（yoy+39.68%）；其中3Q26 单季实现10.88 亿元（yoy+11.78%，qoq-6.94%）。伴随三季度权益市场波动加大，杠杆资金离场避险意愿上升：全市场两融余额由2Q26 末的30,204 亿元降至3Q26 末的25,698 亿元（qoq-14.9%，yoy+7.3%）；公司期末融出资金规模同步缩减至794.26 亿元（qoq-17.65%，yoy+3.72%），测算两融市占率降至3.09%（yoy-0.11pct），信用业务扩张节奏明显放缓。
自营业务：前三季度收益稳健，单季浮盈收窄制约整体业绩弹性。前三季度全市场债市收益率呈窄幅震荡态势、权益资产在三季度高位整固。规模方面，截至3Q26 末，公司交易性金融资产达1,589.63 亿元（较年初+45.16%，yoy+60.43%）；按照“投资收益+公允价值变动损益-对联营合营企业投资收益”口径核算：9M26 公司实现自营业务收入20.24 亿元（yoy+3.26%）；其中3Q26单季实现7.07 亿元（yoy+25.05%，qoq-1.76%）。
基金代销业务：前三季度代销稳步扩张，单季新发遇冷下存量保有凸显韧性。
9M26 公司以天天基金代销为主的营业收入达34.16 亿元（yoy+34.31%）；其中3Q26 单季实现11.36 亿元（yoy+17.68%，qoq-6.62%）。从行业外部环境看，9M26 全市场新发股混基金份额为4,652 亿份（yoy+12.6%），新发债基份额为2,034 亿份（yoy-47.7%）；而单三季度场外增量资金入市动能显著转弱，3Q26全市场新发股混基金份额仅1,003 亿份，同环比大幅承压（yoy-46.0%，qoq-45.4%），新发债基亦维持在805 亿份的相对低位（yoy-44.0%，qoq+13.4%）。
在三季度前端认/申购交易规模显著收缩的背景下，天天基金依托存量保有规模基础，持续获取相对稳定的销售服务与客户维护费收入，有效平滑了新发市场的周期性波动。
投资建议：3Q26 资本市场由前期的快速活跃转入阶段性震荡整固期，两融杠杆去化与新发基金承压对公司短期贝塔弹性带来约束。东方财富作为互联网零售财富管理券商，庞大的零售客户底盘与双平台流量闭环依然不可替代。公司积极落地“妙想”金融垂直大模型与“Skill 广场”等智能体应用，赋能资讯、行情、投顾与客服场景，全面推进数智化财富管理闭环。考虑到近期市场交投情绪降温，我们调整盈利预测，预计公司2026/2027/2028 年EPS 为0.94/0.97/1.07元（26/27/28 前值为0.92/1.02/1.11 元），对应BPS 分别为6.68/7.58/8.58 元。
当前股价对应PE 分别为19.8/19.2/17.3 倍， ROE 预计分别为15.0%/13.6%/13.3%。考虑到公司在互联网金融领域的稀缺性与高成长性，我们给予公司2027 年26 倍PE 估值，对应目标价25.12 元。维持“推荐”评级。
风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。