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会员
机构：东方财富证券
研究员：刘嘉仁
公司概览：民营保险集团，价值稳健增长
阳光保险是中国一家完全按市场化机制成立和发展起来的民营保险服务集团。自2007 年6 月集团成立以来，业务覆盖寿险、财险、资产管理等领域，形成各业务协同发展的经营格局。阳光保险的净利润、ROE在2023 年触底后，近年来稳步增长，内含价值持续提升。2025 年，受益于市场回暖及投资收益提升，阳光保险业绩稳步提升，归母净利润达63.07 亿元，同比增长15.7%；归母净资产582.01 亿元，同比减少6.3%；内含价值规模达1207.80 亿元，同比增长4.3%；每股分红0.19 元，与上年持平。2026H1，阳光业绩继续提升，实现归母净利润46.9 亿元，同比增长38.5%，集团内含价值1294.3 亿元，相比上年末增长7.2%，加权平均ROE 达8.3%，同比提升2.6pct。
寿险：银保渠道为主，NBV 大幅提升
（1）核心业绩：NBV 恢复增长，品质改善。NBV 经历深度调整后，2023 年起恢复增长，2023 至2025 年的NBV 同比增速分别为19.2%、43.3%、48.2%，2026H1 为16.4%；新业务价值率触底回升，2023 至2025 年分别为10.8%、16.8%、16.9%；业务品质改善，保单继续率近年持续提升，2025 年，13 个月、25 个月保单继续率分别为97.1%、95.5%。
（2）个险渠道：打造精英业务，产能持续提升。阳光个险代理人数量从2020 年的峰值月均11.2 万人，下降至2026H1 末的4.3 万人，降幅61.9%，未来降幅或逐步收窄。产能方面，阳光持续提升，近年实现较快增长，与同业相比，阳光代理人产能处于行业中游，未来产能仍有待进一步提升。
（3）银保渠道：价值率持续提升，NBV 高增。阳光人寿银保渠道的新业务价值率总体显著提升，2024 年和2025 年银保渠道的新业务价值率分别达14.2%和13.8%。新业务价值率的提升驱动了NBV 实现快速增长，2021-2025 年的年均复合增速达33.3%，2024、2025 年同比高增，具体分别为43.6%、64.6%。
（4）产品结构：传统寿险为主，分红寿险有望提升。2019-2025 年，阳光人寿的传统型寿险保费占比持续提升，从25%上升至76.9%，2025 年的保费占比接近八成。另外，阳光2025 年开始加大分红险的销售，其银保渠道的新单期缴保费中浮动收益型产品占比32.2%。
财险：保费波动增长，COR 承压，承保盈利仍待改善阳光财险以车险业务为主，2025 年原保险保费收入478.88 亿元，同比增长0.1%，受车险保费下降影响，保费增速明显放缓。2019-2025年，车险占比由62.3%降至53.9%，非车险占比提升至46.1%，其中意健险在非车险中的占比为35.3%，已成为非车险第一大险种。①保费方面：近年来财险保费总体保持增长，非车险业务增长快于车险， 业务结构持续优化。②综合成本率（COR）方面：整体处于盈亏平衡线附近，2025 年COR 为102.1%，同比上升2.4pct；从2026H1 数据看，COR 为98.7%，同比略降0.1pct。
投资：投资规模持续扩张，资产配置持续优化（1）规模及收益：阳光保险投资资产规模保持较快增长，2025 年末投资资产规模达到6402 亿元，同比增长16.7%。近年来投资资产持续扩张，为投资收益和利润增长提供支撑；资产配置坚持以固定收益资产为底仓，投资收益表现总体保持稳健。
（2）投资组合：阳光保险持续优化资产配置结构，2025 年固定收益类金融资产占比72.2%，较2019 年提升8.5pct；股票及基金占比14.8%，较2019 年提升3.9pct；2026H1，股票及基金占比下降，为13.2%，相比2025 年降低1.6pct。债券配置比例保持较高水平，股票配置有所提升，长期股权投资及投资性房地产占比持续下降，资产配置进一步向标准化金融资产集中；核心二级权益资产以FVOCI 资产为主，权益市场波动对公司当期投资收益及利润表的直接影响预计相对较低。
【投资建议】
阳光保险是寿险和财产险双轮驱动的综合性保险集团，阳光寿险业务价值增长较快，财险业务结构优化、保证险存量风险计提充分，投资端表现稳健，公司分红率水平及股息率较高，静态PEV 估值（按2025 年末EV 计算）0.31 倍，估值水平整体低于主要同业，在“新阳光”战略指引下，公司以坚定的韧劲与定力，持续推进核心能力的扎实提升和有效突破，公司有望实现业绩的稳步增长和估值的逐步提升，首次覆盖，给予“增持”评级。
【风险提示】
经济复苏不及预期风险，政策与行业竞争风险，资本市场波动风险，负债端业务转型风险，大型自然灾害频发风险。