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会员
机构：中金公司
研究员：林骥川/陈婕
我们于9 月23 日参加了公司2026 秋冬新品预览和“布尽其用”五周年展并与公司进行交流，进一步理解公司的设计驱动、会员运营的能力和壁垒所在，并通过多品牌矩阵打造第二成长曲线。
评论
艺术探索、设计驱动构筑产品护城河。江南布衣是典型的“设计驱动型”服装公司，坚持艺术探索美好生活，业务链路不以商业化为起点，而是设计师先提出主题和概念，再到商品企划，再做品类规划落地。公司FY26 设计及研发费用投入达2.43 亿元，占收入4%，远领先同业；拥有100 多位服装设计师、300 多位研发人员（版型师、工艺师），设计与研发部门空间占总部近一半，设计师团队创作自由度高、品牌风格突出且延续性强。
会员体系运营成熟，会员数量与质量双升。公司会员运营体系成熟，以产品为基础，构建以特权和服务为核心的权益体系，如专属搭配师、不止盒子订阅制、导购长期陪伴等，且底层数据资产丰富，以产品标签聚合消费者购买画像，进而实现全渠道服务一个会员。FY26 公司活跃会员逾61 万个，年度消费超5,000 元的高价值会员达36 万个，贡献零售额52 亿元、占线下零售总额超60%，会员整体贡献零售额占比超80%。
多品牌矩阵成长逻辑逐步兑现，Marsèll合作上探高端价格带。
FY21-FY26 五年间成熟品牌JNBY收入占比由56%降至54%，成长及新兴品牌收入占比已近半壁江山，其中FY26 LESS 收入同比增长17%，新兴品牌（Onmygame、B1ock等）收入同比增长32%，均快于集团整体收入增速9%，成为引领增长的新引擎。
此外，公司官宣永久拥有意大利手工鞋履与皮具品牌 Marsèll大中华区商标并独家运营，其定价在400-900 欧元（约 3,000-7,000 元），是集团目前未触达的价格带，且能补齐公司的鞋包等弱势品类，我们持续看好公司多品牌矩阵打开长期成长空间。
盈利预测与估值
我们维持FY27/28 盈利预测10.7/11.3 亿元不变，对应FY27/289.2/9.1 倍市盈率。维持跑赢行业评级和目标价24.97 港元，对应FY27/28 年10.4/10.3 倍市盈率，较当前股价有14%上涨空间。
风险
竞争加剧，零售不及预期，会员拓展速度和消费力不及预期。