中钨高新(000657)：隶属五矿集团钨产业链领军者-格隆汇

机构：国信证券
研究员：刘孟峦/谷瑜

　　隶属五矿集团，钨产业链龙头。公司的产业根基可追溯至1954 年“一五”计划重点工程株硬及1964 年三线建设的自硬。2009 年，中国五矿集团入主成为实际控制人，推动公司由地方国企升格为央企控股平台，并于2013 年通过定增注入了株硬和自硬两大核心资产。2024 年以来，公司完成对全球钨资源龙头柿竹园100%股权以及远景钨业99.97%股权的收购，彻底打通“矿山—冶炼—合金”全产业链，确立了全球钨产业链龙头地位。2026H1 钨均价68.6 万元/吨，同比增长353%，公司盈利大幅上涨，公司实现营收164 亿元，同比+108.8%；实现归母净利20.8 亿元，同比+306.8%。
　　子公司盈利拆解。上游端，公司的2 家矿业子公司贡献较大。柿竹园（100%权益）、远景钨业（99.97%权益）均负责钨矿生产和销售，2025 年分别实现净利润9.9 亿元、1.6 亿元，实现净利率44.1%和36.4%。考虑权益比例计算，2025 年上游子公司对净利贡献为11.5 亿元。下游端，子公司包括株硬（100%权益）、自硬（89.1%权益）、金洲精工（75%权益）和株钻（82.8%权益）等，2025 年分别实现净利润5.1 亿元、0.4 亿元、3.6 亿元和1.0 亿元，分别实现净利率6.9%、0.9%、25.4%和5.0%。考虑权益比例计算，2025 年下游主要子公司对净利贡献为9.0 亿元。
　　矿山生产方面，柿竹园和远景钨业的注入有效保障资源供给，现有矿山增量来自柿竹园技改工程（8000 吨提升到1 万吨）；三家托管矿山若全部实现注入（2029 年底前），公司钨精矿权益产量有望从1 万吨到2 万吨量级。
　　在产自有矿山包含①柿竹园钨矿，权益比例100%，位于湖南郴州，是全球在产最大单体钨矿山，钨精矿年产能/产量约7800—8000 标吨，正在推万吨级采选技改，远期钨精矿可到1 万标吨/年。②衡阳远景钨业，权益比例99.9733%，主体在衡阳（衡南）川口大皂工区，地下开采，钨精矿年产量约2600 吨。上述两个在产矿山年产钨精矿总量以及权益量约在1.1 万标吨。2025 年公司钨精矿产量实现1.11 万标吨，占全国钨精矿产量8.5%。
　　托管矿山包含新田岭、瑶岗仙、香炉山，预期在2029 年底前逐步注入。三家托管矿山按承诺将在2029 年底前优先以注入方向推进。
　　①新田岭钨业，五矿股份持有100%股权，以白钨为主的大型钨矿，配套钼、铋、萤石等，年采选约150 万吨，钨精矿约3000 标吨/年。
　　②瑶岗仙钨业，中国五矿控制的湖南有色资产经营管理有限公司持有50.02%股权，钨精矿年产量曾达到7000 吨以上。③香炉山钨业，五矿钨业持股51%，国内主要单体白钨矿之一，2026 年新增钨资源配套选矿厂技术改造项目，竣工投产后钨精矿年产能达4600 标吨。
　　上述三个托管矿山年产钨精矿总量约在1.5 万标吨，属于五矿体系的权益产量约为1 万吨。
　　风险提示：集团资产注入进展不及预期的风险；钨库存超规模释放导致钨价下跌；下游需求萎缩风险。
　　投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预计公司2026-2028 年　　的营收分别为320/342/367 亿元，同比增速81%/7%/8%；归母净利润分别为41.9/46.4/52.2 亿元，同比增速227%/11%/13% ； EPS 分别为1.84/2.04/2.29 元，当前股价对应PE 分别为32.7x/29.6x/26.3x。公司稳健经营，柿竹园技改项目预计2027 年底前完成，金洲精工持续扩产，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

中钨高新(000657)：隶属五矿集团 钨产业链领军者

中钨高新(000657)：隶属五矿集团钨产业链领军者