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机构：中信建投证券
研究员：叶乐/黄杨璐
公司FY26（对应25 年6 月至26 年5 月）营收为57.0 亿元/+29.8%（剔除与辉同行同比+36.3%），FY26 全渠道GMV 为102 亿元/+17.6%（剔除与辉同行同比+36.4%），营收和GMV 高增得益于公司自营品加速开拓以及抖音矩阵账号持续扩容。FY26 自营产品GMV 为54 亿元/+40.8%、占GMV 比例为52.6%/+8.8pct，自营产品SPU 由25 年11 月底的801 款扩张至26 年5 月底的1009 款。
FY26 经调整净利润为6.29 亿元/+262.2%，对应经调整净利率为11%/+7pct，FY26 经调整GMV 利润率为6.2%/+4.2pct，考虑汇兑损益后FY26H2 环比FY26H1 盈利能力继续提升，得益于高毛利自营占比提升及运营效率改善。
展望未来，公司将持续强化自营爆品开发，抖音多垂类矩阵账号继续扩量，自有APP 深耕会员运营，线下门店与自助终端贡献增量；叠加内部效率持续优化，新东方学员客群协同挖掘，线上线下闭环逐步成型。
事件
公司发布FY26 业绩公告（2025.6.1-2026.5.31）：公司FY26 营收57.0 亿元/+29.8%(剔除与辉同行后同比+36.3%)，FY26 公司归母净利润为5.44 亿元（FY25 为0.06 亿元），经营利润为6.63 亿元（FY25 经营利润为-1.10 亿元）、实现大幅扭亏；FY26 经调整净利润为6.29 亿元/+262.2%。FY26 全渠道GMV 为102 亿元/+17.6%（剔除与辉同行后同比+36.4%）。
简评
营收端，自营品牌战略大见成效，SPU 持续扩张。FY26 公司营收57.0 亿元/+29.8%，FY26 全渠道GMV 为102 亿元/+17.6%（剔除与辉同行同比+36.4%），对应FY26H1、FY26H2 公司营收分别为23.1亿元/+5.7%、33.9 亿元/+53.7%，对应FY26H1、FY26H2 GMV 分别为41 亿元/-14.6%（剔除与辉同行+16.4%）、61 亿元/+56.4%，FY26H2 自营品带动营收快速高增。FY26 自营产品GMV 为54 亿元/+40.8%、占GMV 比例为52.6%/+8.8pct，FY26 直营产品营收为48.4 亿元/+37.4%,自营产品SPU 由25 年11 月底的801 款进一步扩张至26 年5 月底的1009 款，品类持续拓展至生鲜水产、营养 保健、个护日用品等赛道，烤肠、益生菌粉、卫生巾等爆品保持旺盛动销，同时持续孵化新品类大单品，品牌化能力持续验证。
利润端，高毛利率自营产品占比提升叠加公司降本控费，FY26H2 盈利能力持续修复。FY26 公司整体毛利率为35.8%/+3.8pct，得益于自营品销售占比持续提升以及高毛利产品拉动整体毛利中枢上移。费用层面，FY26 公司销售、行政费用率（含研发）分别为18.91%/-1.63pct、5.21%/-8.72pct，费用端得益于规模效应持续释放以及公司提升运营效率，带动FY26 经营利润由FY25 的亏损1.1 亿元转正至6.63 亿元、经营利润率为11.6%（FY25 为-2.5%）,FY26 经调整净利润为6.29 亿元/+262.2%，对应经调整净利率为11%/+7pct（FY26H1、FY26H2 分别为11.1%/+11.2pct、10.9%/+3pct），FY26 经调整GMV 利润率为6.2%/+4.2pct（FY26H1、FY26H2 分别为6.3%/+6.31pct、6.1%/+1.6pct），其中FY26H1、FY26H2 汇兑损益分别为-0.27、-0.73 亿元，若将汇兑损益加回，FY26H2 环比FY26H1 盈利能力继续提升。
渠道端，全渠道战略纵深推进，抖音多矩阵扩量、APP 会员继续深耕、线下门店逐步落地。渠道层面，抖音依旧是核心流量阵地，公司多矩阵账号流量逐步承接，抖音垂类账号（家居馆、营养健康、零食果蔬等）贡献增量，流量结构更加均衡。自有APP 全年GMV 保持稳健增长，FY26 末APP 付费会员规模达35.33万人/+33.7%,私域会员粘性不断增强。且公司线下渠道从试点走向复制，北京中关村体验店正式开业，打造“购物+休闲+社交”线下场景，西安、郑州等地连续扩张，后续计划向新东方学员基数较高城市复制推广。且后续公司将进一步打通新东方集团资源，挖掘数百万学员家长客群，为APP 会员、自营产品导入新增量。
组织端，孙进担任执行总裁之后理顺内部管理，团队搭建、主播扩容、新一轮股权激励、战略落地加速，打开中长期成长天花板。2025 年12 月底孙进出任东方甄选执行总裁，孙进拥有多年新东方管理经验，上任后推进组织架构梳理，持续扩充主播团队，建立标准化选品、爆品孵化流程，驱动运营效率持续提升。
2026 年4 月公司授出新一轮股权激励，授予302 名员工1930.14 万股、占总股本比例为1.82%（上一轮23年4 月为154 人、3045.9 万股，占总股本的3%），预计FY27-FY29 股权激励费用为2.8、1.3、0.6 亿元，股权激励有望稳定核心团队、管理层与骨干员工，强化长期增长动力。展望后续，抖音多账号矩阵、自营爆品持续迭代、APP 私域会员增长、线下门店复制多轮驱动，公司从直播流量平台向自营零售品牌的转型持续深化，增长动能充足。
投资建议：1）预计FY27-FY29 公司GMV（全渠道）为130.8、157.9、182.3 亿元，同比+28.3%、+20.7%、+15.5%；2）预计FY27-FY29 营收为75.4、92.5、109.7 亿元，同比+32.2%、+22.7%、+18.7%；3）经调整净利润（剔除股权激励等）为8.45、10.45、12.39 亿元，同比+34.6%、+23.6%、+18.6%，对应FY27-FY29 股权激励费用为2.8、1.3、0.6 亿元，对应PE 为21.8、17.6、14.9X，维持“买入”评级。
风险提示：1）主播团队流失风险：公司旗下东方甄选电商直播业务是新兴业务，目前旗下多名头部主播粉丝数量领先，若出现头部主播流失或主播团队流失情况，或对于公司正常直播经营产生不利影响，从而影响公司业务经营和业绩表现；2）供应链管理能力不及预期的风险：公司正在推出东方甄选自营产品，从选品、运营、运输等供应链环节进行细节把控，若出现具体产品质量把控不当、运输物流等供应链环节出现问题，或对于公司产品以及自营品牌产生不利影响。