阿里巴巴-W(09988.HK)：FY27Q1全栈技术持续突破预计驱动云业务增长-格隆汇

机构：华源证券
研究员：陈良栋/陈逸凡

　　财务指标前瞻：我们预计阿里巴巴FY2027Q1 实现总营收2696 亿元（同比增长9%），经调整EBITA 率为10%，经调整EBITA 同比下降32%至263 亿元，我们预计主要原因或为淘宝闪购及AI 相关的业务投入。分业务看，中国电商集团（含中国电商、即时零售和中国批发业务）预计营收1428 亿元，经调整EBITA 率为26%；阿里国际数字商业集团预计营收362 亿元，经调整EBITA 接近盈亏平衡；云智能集团预计营收484 亿元，经调整EBITA 率为11%。
　　云智能集团：AI 编程市场份额领先，全栈技术能力驱动业务增长。业务层面，公司在AI 相关业务上不断取得进展，根据IDC 发布的2025 年中国AI 编程市场份额报告，阿里以47.6%的市场份额位列第一。AI 编程工具Qoder 全系产品已服务中国一汽、中信证券、亚信科技等企业，全球用户超500 万。自研芯片方面，平头哥于FY27Q1 发布新一代AI 芯片真武M890，整体性能较真武810E 提升至3 倍，可覆盖高精度训练、低精度推理和超低精度推理等场景。管理层面，公司在2026 年6 月宣布成立阿里巴巴Token Foundry 事业部，该事业部合并通义大模型事业部和未来生活实验室，由集团CEO 吴泳铭直接负责。原通义实验室负责人周靖人将担任阿里巴巴首席科学家，牵头成立阿里巴巴AI 未来研究院，专注前沿AI 科技的探索与突破。我们认为公司全栈AI 技术投入已正式跨越初期培育阶段，进入正向的规模商业化回报周期。公司在模型、云基础设施和应用各层持续突破，架构调整后进一步集中资源，有利于实现至2031 年达成1000 亿美元营收规模、长期利润率提升等目标。我们预期FY27Q1 阿里云营收增长或可继续加快，营收规模预计达484 亿元（同比增长45%），经调整EBITA 率为11%。
　　中国电商集团：淘宝闪购预计稳步降低补贴，网零整体需求偏弱或影响电商业务增长。FY27Q1 外卖行业竞争在市场监管指导下进一步规范化发展，4 月市场监管总局要求淘宝闪购等平台在6 月1 日前落实网络餐饮食品安全新规；6 月市场监管总局就《外卖平台补贴行为规范十条》征求意见，拟禁止长期大额补贴、强制商家分担补贴及低于成本销售。同时公司在上期财报中表示，淘宝闪购进一步聚焦高价值餐饮订单及非餐品类。我们认为淘宝闪购的补贴投入有望环比FY26Q4 稳步下降。电商业务方面，根据国家统计局数据，2026 年上半年全国网上商品和服务零售额约10 万亿元，同比增长5.2%，增速低于1-3 月的8%。我们保持此前的判断，电商行业的整体需求偏弱或影响公司FY27Q1 的电商业务表现。我们预计中国电商集团FY27Q1 营收1428 亿元，其中客户管理收入844 亿元，同比下滑5%。经调整EBITA 率为26%，同时预计淘宝闪购业务亏损收缩至103 亿元。
　　其他业务：1）阿里国际数字商业集团：品牌战略保持推进，FY27Q1 速卖通美国夏季大促突出Brand+ 正品心智并引入本地主播直播；澳大利亚上线“local-to-local”模式，由当地商家自管库存和履约，我们预计该板块FY27Q1营收同比增长4%至362 亿元，经调整EBITA 率为0.1%，对应经调整EBITA 转　　盈；2）所有其他业务：公司5 月发布先进Agentic 编程、复杂推理及超长程任务的Qwen3.7-Max，7 月推出2.4 万亿参数的Qwen3.8-Max-Preview，我们预计公司可能将持续保持模型研发的投入力度，增强AI 技术对公司内部的赋能及外部业务拓展的支持，FY27Q1 的EBITA 亏损预计达146 亿。
　　盈利预测与评级：我们认为FY2027 公司在淘宝闪购业务上的进展与管理层预期一致，UE 有望显著优化直至在2027 财年结束前实现UE 转正，预计公司FY2027-2029 年归母净利润分别为1007/1532/1900 亿元，同比增速分别为-3%/52%/24%，当前股价对应的PE 分别为21/14/11 倍。鉴于阿里巴巴聚焦于电商与云两大业务板块，云业务在AI 相关业务带动下保持快速增长，整合B 端智能体业务筹备推出“千问办公”拓展办公市场，即时零售业务在收亏同时保持盒马等业务的持续扩张，维持“买入”评级。
　　风险提示。消费环境波动风险，技术投入回报不及预期风险，电商行业竞争加剧风险，关税与地缘政治风险

阿里巴巴-W(09988.HK)：FY27Q1全栈技术持续突破 预计驱动云业务增长

阿里巴巴-W(09988.HK)：FY27Q1全栈技术持续突破预计驱动云业务增长