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机构：国信证券
研究员：陈伟奇/王兆康/邹会阳/李晶
其中Q4 收入937.9 亿/+5.7%，归母净利润60.6 亿/-11.3%，扣非归母净利润41.3 亿/-23.1%。公司拟每10 股派发现金38 元，加上中期分红，合计股利支付率为73.6%，对应4 月2 日收盘价股息率为5.6%。公司2025 年回购股份116 亿元，现金分红及回购金额已超归母净利润。同时，公司宣布65-130亿元A 股回购方案，回购股份将用于实施股权激励计划及/或员工持股计划。
家电主业韧性增长，B 端业务持续贡献动能。2025 年我国家电内外销均面临一些压力，国内家电零售额同比下降4.3%（奥维云网数据），出口额同比下降3.9%（海关总署美元口径数据）。公司2025 年智能家居收入2999.3 亿，同比增长11.3%，龙头增长韧性充足。公司B 端收入1227.5 亿/+17.5%，预计Q4 增长12.4%；其中楼宇科技收入357.9 亿/+25.7%，预计Q4 增长26.7%；机器人与自动化收入310.1亿/+8.1%，预计Q4增长6.5%；工业技术收入272.3亿/+10.2%，B 端其他业务收入287.2 亿/+26.9%。
国内强化领先地位，海外OBM 占比提升。公司在国内多渠道落实“数一”战略，2025 年国内收入2605.0 亿/+9.4%，其中H1/H2 分别+14.1%/+4.2%；国内家电电商收入占比超55%。公司2025 年海外收入1959.5 亿/+15.9%，其中H1/H2 分别+17.7%/+13.8%。公司持续加码海外业务，OBM 收入占海外家电收入的比重超45%，海外自有品牌电商业务连续高增长，2025 年提升超35%。
全年盈利稳步提升，Q4 受财务费用等拖累。公司2025 年毛利率26.4%，同比基本持平；其中家电毛利率同比-0.1pct，B 端毛利率同比-0.6pct；Q4 同口径下毛利率同比+0.6pct。公司费用有所优化，2025 年销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.1/-0.0/-0.1/-0.5pct 至9.4%/3.5%/3.9%/-1.3%，其中Q4 同比分别-0.4/+0.8/-0.3/+1.3pct。公司全年归母净利率+0.2pct 至9.6%，Q4 受汇兑损益、部分并购项目亏损等影响归母净利率同比-1.2pct。
合同负债、其他流动负债维持高位，蓄势后续发展。公司2025Q4 末合同负债469.9 亿，同比-4.6%/环比+28.7%；其他流动负债（预提销售返利占比超50%）904.3 亿，同比+2.3%/环比-7.9%，公司后续增长仍具备坚实基础。
风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；国内外家电需求不及预期。
投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级公司家电主业增长稳健，B 端业务持续成长，持续股权激励下团队作战力强。
考虑到原材料价格上涨，下调2026-2027 年并引入2028 年盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润为470/511/552 亿（前值为494/540/-亿），同比+7%/+9%/+8%，对应PE 为12.3/11.4/10.5 倍，维持“优于大市”评级。