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机构：中信建投证券
研究员：阎贵成/于芳博/刘永旭/朱源哲
2025 年，公司业绩快速增长，实现营业收入9028.87 亿元，同比增长48.22%；实现归母净利润352.86 亿元，同比增长51.99%。
分业务看，AI 服务器收入同比增长超3 倍，带动云计算业务量价齐升，云计算业务毛利率为近十年来最高；800G 以上交换机收入同比增长达13 倍，市占率稳居行业第一。展望未来，北美四家CSP 厂商均表示 “AI 需求旺盛，算力供应紧张”，公司作为全球AI 服务器及交换机市场龙头，有望受益于AI 旺盛需求。公司持续与客户推动下一代产品合作，交付能力与供应链整合深度稳居行业第一梯队，随着订单规模与产品附加值同步提升，云计算业务有望持续“量价齐升”。
摘要
1、2025 年业绩快速增长，云计算业务量价齐升2025 年，公司业绩快速增长，实现营业收入9028.87 亿元，同比增长48.22%；实现归母净利润352.86 亿元，同比增长51.99%。
分业务看，AI 服务器收入同比增长超3 倍，带动云计算业务量价齐升，云计算业务毛利率为近十年来最高；800G 以上交换机收入同比增长达13 倍，市占率稳居行业第一。
2、北美CSP Capex 指引乐观，公司有望持续受益于AI 旺盛需求展望未来，需求侧，北美四家CSP2025 年全年资本支出4135 亿美元，同比增长65%，亚马逊、谷歌、Meta 对2026 年资本开支的指引分别为2000 亿美元、1750 亿美元至1850 亿美元、1150亿美元至1350 亿美元，以指引中值计算，三家2026 年资本开支约为5050 亿美元，同比增长71%。北美四家CSP 厂商均表示 “AI需求旺盛，算力供应紧张”，公司作为全球AI 服务器市场龙头，有望受益于AI 旺盛需求。公司持续与客户推动下一代产品的合作，交付能力与供应链整合深度稳居行业第一梯队，随着订单规模与产品附加值同步提升，云计算业务有望持续“量价齐升”。
风险提示：AI 发展不及预期；宏观经济波动带来的风险；行业波动带来的风险；汇率波动风险；客户相对集中的风险。