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机构：方正证券
研究员：李珍妮/王雪尼
单25Q4 公司实现收入18.25 亿元/yoy-2.0%，实现归母净利润0.56 元/yoy-32.1%，扣非归母净利润0.66/yoy-8.6%。
业务来看：酒店及景区业务收入略有下滑，盈利水平提升
酒店业务：实现营收70.94 亿元/yoy-2.0%，其中直营酒店数量下降使得酒店运营收入下降7.5%，酒店管理收入同增11.1%，占比提升3.7pp 至31.7%，带动公司整体毛利率提升1.5pp 至39.1%。酒店业务利润总额为9.12 亿元/yoy+2%。
景区业务：实现收入5.13 亿元/yoy-0.7%，实现利润总额2.27 亿元，同比微增。
开店方面：整体新开店1510 家再创新高，标准店、中高端产品占比持续提升
标准店占比提升：2025 年公司整体新开店1510 家/yoy+11.6%，整体净开店800 家/yoy+8.3%。其中标准店新开店数量为832 家/yoy+17.2%，新开店占比达55.1%/yoy+2.6pp。截至2025 年末，公司在营酒店7802 家/yoy+11.4%，另有储备店1584 家，其中74.6%为标准店。
中高端占比提升，经济型产品持续升级：截至2025 年末，公司中高端酒店房量占比提升至42.3%，收入占比提升至60.6%，如家商旅、如家精选、璞隐、逸扉持续推进开店。在经济型酒店领域，2025 年如家4.0 新开店174 家，如家3.0 级以上产品占如家品牌比例提升9.6pp 至81.5%。
RevPAR 方面：25Q4 RevPAR 实现正增长，全年同比小幅承压
2025 全年，不含轻管理酒店，公司RevPAR 为163 元/yoy-2.7%，其中ADR 为242 元/yoy-1.3%，Occ 为67.2%/yoy-1.4%；25Q4 公司RevPAR 为154 元/yoy+0.3%，其中ADR 同比+0.8%，Occ 同比仍有0.5%的缺口。在“五一”“十一”等节假日期间，公司经营表现超越2024 年同期。
分红派息
公司2025 年计划每股派息0.45 元，总分红金额为5.02 亿元，全年现金分红总额占归母净利润的61.95%。
盈利预测与投资建议：公司为国内连锁酒店集团龙头，具备规模优势，未来持续推进标准管理门店占比提升及中高端结构升级，有望取得领先行业平均的RevPAR 表现。我们预计公司2026-2028 年可实现收入80.14/84.33/87.96 亿元，同比分别+5%/+5%/+4%，归母净利润分别为9.15/10.36/11.42 亿元，同比分别+13%/+13%/+10%，当前股价对应PE 为18/16/15X，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济波动风险，自然天气变化风险，竞争加剧风险。