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机构：长江证券
研究员：赵刚/杨会强/曹淑蕊
2025 年，公司实现收入129.14 亿元，同比+46.9%；经调整净利润25.75 亿元，同比+66.9%。
事件评论
经营层面，单店与总GMV 同步高增，新品及外卖补贴持续贡献增量。2025 年公司总GMV达327.3 亿元，同比+46.1%；单店GMV 达286.2 万元，同比+21.3%；单店日均GMV为7.8 千元，同比+20.0%。量价拆分，单店售出杯数16.66 万杯（日均456 杯），同比+19%；单杯价格约17.2 元，同比+2%。受益于新品表现良好、咖啡、甜品碗等产品品类拓展，以及外卖补贴拉动，单店GMV 实现高增长，产品创新有望持续支撑公司单店表现提升。
开店层面，高速扩张延续，低线城市及乡镇市场持续深化。2025 年公司净增门店3640家，期末门店数达13,554 家，同比+36.7%，全年新开门店4292 家，门店稳健增长。分城市层级看，二线及以下城市门店占比达82%，同比提升2pct，其中三线及以下城市扩张更快；乡镇门店占比提升至44%，持续验证公司下沉市场渗透能力。依托区域加密策略，公司在已布局省份持续提升密度，同时仍有17 个省份未进入，长期开店空间充足。
产品层面，保持高频迭代，咖啡品类贡献增量，带动客群拓展与消费频次提升。2025 年公司推出新品106 款，维持行业领先的产品高频迭代能力；咖啡业务加速推进，截至2025年底，配备咖啡机门店超1.2 万家，覆盖率提升至约89%，全年上新咖啡产品27 款，咖啡线逐步成为门店增长的新驱动力。用户侧，公司小程序注册会员达2.06 亿，季度活跃会员达5200 万，用户基础持续扩大，粘性持续增强。
盈利层面，规模效应释放，利润端实现高弹性增长。2025 年公司毛利率达33.0%，同比+2.4pct，主要受益于规模扩大与供应链效率提升；费用端，销售/行政/研发费用分别为7.0/3.7/2.2 亿元，同比+46.6%/+17.2%/-4.0%，费用率在收入高增下整体摊薄。综合影响下，公司经调整利润25.7 亿元，同比+66.9%，经调整利润率约19.9%，同比+2.4pct，盈利能力稳中有升。
投资建议与盈利预测：短期看，外卖平台补贴对古茗单店表现形成显著正向拉动，从本质看，外卖补贴的阶段性催化，非公司增长的核心驱动因素。回归公司基本面，当前公司仍处于高成长阶段，开店空间可观，即便在补贴减弱或退出下，公司凭借高性价比产品定位、深度自控的供应链体系带来的成本优势、区域加密的开店策略以及高频产品迭代能力，仍具备稳定提升单店效率与持续扩张的能力，长期竞争优势依然突出，有望实现收入业绩的稳健增长。预计公司2026-2027 年收入为152.11/184.27/212.28 亿元，经调整利润为30.15/36.93/42.52 亿元，对应当前股价PE 分别为18/14/13X，维持“买入”评级。
风险提示
1、行业竞争加剧，价格战压缩盈利能力；2、食品安全事件，影响品牌形象；3、门店扩张遭遇难题，进展不及预期；4、产品创新落后，失去消费者喜爱。