中国太平(0966.HK)2025：利润、股息大幅增长-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：李健

　　中国太平发布2025 年业绩：归母净利润271 亿港币，同比增长221%，符合此前业绩预告（215%~225%），主要受投资业绩改善和税率转负所致，税前利润同比增长51%。2025 年公司净投资业绩同比高增150%，带动利润快速增长。寿险新业务价值（NBV）同比增长5%，表现较为平稳。财产险境内直保业务综合成本率（COR）为98.8%，同比改善1.3pcts。2025年DPS HKD1.23，同比增长251%，分红比例略上升。维持“买入”。
　　投资业绩改善和税率转负带动业绩高增
　　2025 年净投资业绩同比增长150%至145.83 亿港元，但总投资收益率同比下降53bps 至4.04%。寿险公司的投资业绩主要由传统险账户及资本金贡献。我们认为，在总投资收益率同比下降的情况下实现投资业绩高增长，可能与传统险账户和分红险账户投资表现分化有关。投资业绩的增长可能主要来源于传统险账户强劲的投资表现。此外，税率转负也是利润增长的重要因素，2025 年税前利润仅同比增长51%。1H24 公司考虑新会计准则下历史积累的递延所得税资产或无法抵税，因而将其费用化，导致2024 年的所得税费用达到93 亿，远超历史水平。我们估计其中相当部分在2025 年冲回，导致2025 年的所得税费用为正的32 亿，从而对税后利润形成支撑。
　　寿险NBV 增长保持韧性
　　2025 年公司寿险NBV 同比增长5%，增长较为平稳。新单保费同比增长0.6%，显示利润率同比小幅提升。分渠道看，个险渠道同比增长7%，银保渠道同比增长6%，其他渠道同比下降16%。公司分红险转型行业领先，2025年分红险在长险首年期缴保费中占比86.1%。2025 年末合同服务边际（CSM）余额同比增长4.3%至2167 亿港元，主要受CSM 的偏差项转正以及汇率变动的推动。新业务CSM 同比下降44%，或受低利率的影响。我们预计2026 年NBV 有望增长16%。
　　财产险承保表现稳定
　　太平财险（境内财产险）综合成本率（COR）为98.8%，同比改善1.3pcts，或得益于2025 年大灾相对较小。保费同比增长3.4%至354.55 亿港元，其中车险/非车险保费分别同比+1.2%/+6.8%，非车险增速快于车险。境外财产险业务保费同比增长1.2%，多数市场COR 有所上升。再保险业务保险服务收入同比增长3.5%，COR 为96.5%，保持良好水平，同比改善2.3pcts，主要受益于公司把握市场机遇、调整业务结构。
　　偿付能力下降
　　2025 年太平偿付能力有所下降，但仍较为充足。年末寿险综合偿付能力充足率为230%，同比下降68pcts；寿险核心偿付能力充足率为143%，同比下降43pcts，或因业务增长和权益仓位上升所致。2025 年在股市表现强劲的背景下，公司大幅增配股票和基金，年末配置比例达16.6%，同比提升3.6pcts。
　　盈利预测与估值
　　考虑到投资波动、税率变化等因素影响，我们上调2026/2027/2028 EPS 预测至HKD 4.11/3.99/4.27（调整幅度：18%/3%/--），维持目标价HKD 26不变，维持“买入”。
　　风险提示：NBV 增长大幅恶化，产险COR 大幅恶化，投资重大损失。