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机构：国联民生证券
研究员：张金洋/胡偌碧/郭广洋
MRG006A 有望推动肝癌精准治疗。MRG006A 是国内首个申报临床、全球首个进入临床阶段的GPC3 靶向ADC，具备FIC 潜质。GPC3 在70%~80%肝细胞癌中高表达，与肿瘤生长、侵袭等不良预后密切相关，被视为精准靶向肝癌细胞的“黄金靶点”，为MRG006A 的精准治疗奠定了坚实基础。
本次临床试验申请标志着MRG006A 在肝癌治疗领域从单药探索迈向联合治疗，有望为晚期肝癌患者带来更具疗效的全新方案，为破解肝癌治疗困境助力。
MRG006A 临床进展持续突破：2024 年7 月启动临床试验，剂量爬坡研究成效超预期，疗效信号明确。2025 年12 月获美国FDA 孤儿药资格（ODD）认定（用于治疗HCC），可获得研发注册政策支持；2025 年10 月国内II 期临床完成首例患者入组，成为全球首款进入II 期临床的GPC3 ADC。
乐普生物ADC 布局领先，两款ADC 已实现出海。乐普生物产品管线覆盖免疫治疗、ADC 靶向治疗和溶瘤病毒药物，其中2 款商业化上市药物，8 款临床阶段候选药物(其中6 款为ADC 产品、1 款溶瘤病毒产品、以及1 款多抗产品)及3 款临床阶段候选药物的联合疗法。公司的MRG003 是中国国内首个批准上市的 EGFR 靶向ADC，为同类首创；MRG003 联合PD-1 普特利单抗被CDE 纳入鼻咽癌突破性疗法，正在进行III 期临床；TF-ADC MRG004A 被CDE 纳入晚期胰腺癌突破性疗法，正在进行III 期临床。此外，公司两款ADC 已实现出海。2023年CMG901 以总额11.88 亿美元授权给阿斯利康；2025 年MRG007 以超12 亿美元授权给ArriVent。
MRG006A 和MRG007 均是基于新一代Hi-TOPi ADC 平台开发的新型ADC，有望提升公司价值。
投资建议：乐普生物针对未满足临床需求大的肝癌、胰腺癌等适应症研发布局，多个FIC 管线获得突破性疗法认证，并在“ADC+IO”布局上领先。我们预计2025-2027 年公司营业收入分别为9.44/9.89/14.28 亿元， 同比增速为156.5%/4.8%/44.4%；归母净利润分别为-0.35/-0.73/0.89 亿元；EPS 分别为-0.02/-0.04/0.05 元，PS 分别为8/7/5 倍。公司出海表现良好，符合医药“出海+创新”投资主线。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：候选药物研发不及预期的风险；相关技术迭代的风险；商业化不及预期的风险；核心人才流失的风险。