下载格隆汇APP
下载诊股宝App
下载汇路演APP
社区
会员
机构：国泰海通证券
研究员：涂力磊/谢皓宇/曾佳敏
公司开发业务拖累逐步减轻，商业运营α 价值凸显，未来业务增长空间和方向清晰明确。看好 REITs政策打开背景下，企业价值持续重估。
投资要点：
给予“增持 评级。由于行业销售和价格持续下行，造成公司短期结算金额和利润下行，我们认为企业当前净利润不能反应后续潜在盈利变化。考虑政策端发力，资产价格逐步寻底，企业存在修复空间，采用PB 方式估值更符合后续市场变化。我们预测公司2025/26/27 年EPS 为人民币0.07/0.09/0.11 元，2026 年每股净资产为6.72 元，给予0.5 倍PB，对应价值为每股3.65 港元（1 HKD=0.92CNY）。
融资保持畅通，现金流创造能力稳定提升。2025 年，公司在境内外融资市场持续突破，先后发行美元债、中票和持有型不动产ABS 等，再融资多点开花。同时，得益于公司前瞻性的战略布局，商业板块在近年宏观经济波动及地产下行周期为公司提供重要支撑。公司租金收入持续贡献稳定现金流，经常性租金收入覆盖利息倍数由2020年的0.87 倍提升至1H25 的4.42 倍，支撑常态付息能力。
商业赛道能力突出，运营α 属性明显。公司于2008 年涉足商业地产，属于业内较早布局商业地产的企业，为公司奠定“地产+商业”双轮驱动战略雏形。我们认为公司在商业赛道的竞争优势和α 属性主要体现在：1）先发优势明显，竞争格局逐步优化；2）商业运营能力突出，经营效益行业前列；3）城市消费潜力逐步释放，下沉市场换发新机。未来看，我们判断公司商业赛道长期增长逻辑主要在于通过头部集中、存量改造、数字化运营以及证券化通道，持续扩大市场份额并用更低Cap Rate 进行资本化。
开发业务拖累逐步减轻，利润率底部确认。近年来，公司主动调整战略目标，由规模扩张转向加速去化和保障竣工交付，合同销售金额在2019 年达到峰值后进入下行通道。公司自2024 年8 月起回收销售折扣，2025 年上半年较2024 年提升240 元/平至10072 元/平，阶段性完成价格底部确认。我们判断随着高折扣项目结转比例下降，后续毛利率具备小幅回升基础。
风险提示。1）行业规模具有缩量风险；2）市场修复不及预期。