港铁公司(00066.HK)深度报告：紧扣香港景气脉搏 “铁路+物业”模式助推发展-格隆汇

机构：申万宏源研究
研究员：闫海/郑逸欢

　　港铁公司自1975 年成立以来，逐步成长为香港轨道交通的核心运营主体。2000 年公司在港交所上市，2007 年与九广铁路公司合并，正式更名为香港铁路有限公司，2005 年起陆续获得北京、杭州、澳大利亚等地的特许经营项目，全球化布局初具规模。
　　公司实控人为财政司司长法团代表的香港特别行政区政府。港铁公司的控股股东为香港特别行政区政府，持股比例为74.45%，其余股份由公众股东和机构投资者持有。
　　“铁路+物业”发展模式，网络拓展配套土地反哺，香港房地产市场回暖预计为公司长期物业发展带来增长。因修建新铁路的成本高、回报周期长、维护成本高，因此政府会相应将铁路沿线的土地开发权交给港铁来反哺铁路修建的巨大开支，以“铁路+物业”发展模式为铁路项目提供资金。香港房地产市场今年以来呈现回暖趋势，楼市的提振预计为公司长期物业发展带来增长，2025、2026 年为上一周期物业发展的集中入账期。
　　公司当前采用渐进式分红政策。2015-2024 年，公司每股派息稳步上升，从1.06 港元增至1.31 港元，采用渐进式分红政策。2020 年尽管出现亏损，公司仍维持派息不变。近两年业绩增长显著，预计将维持当前分红。
　　投资分析意见：我们预测港铁公司2025-2027 年归母净利润分别为162.03/201.66/101.38亿元，2025 至2027 年对应PE 分别为12x/9x/19x，因2025、2026 年业绩保持高增，公司当前采用渐进式分红政策，2024 年每股派息1.31 元，以公司每股派息预计维持、以1月5 日最新市值为基准，2025-2027 年股息率分别为4.4%/4.4%/4.4%。对公司经常性业务进行FCFF 估值，对公司物业发展业务采用NAV 估值，通过分部估值计算得到公司整体企业权益经营价值为2766 亿港元。考虑公司多元化经营，估值折让20%，测算出港铁公司总体企业权益价值为2213 亿港元，对应目标股价为35.55 港元/股，较当前市值仍有19%空间。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：中国香港宏观经济增速不及预期；公司资本开支超预期；中国香港房地产销售不及预期，公司土地招标不及预期。