粉笔(02469.HK)：与华图战略合作 AI产品矩阵持续丰富-格隆汇

机构：国盛证券
研究员：李宏科/张冰清

　　具体事件：公司与华图订立战略合作协议。12 月12 日，公司与华图订立战略合作协议，双方旨在共同探索招录类考试培训业务中下列领域的合作，（（1）投资合作：双方将探索并寻求在股权投资的合作，包括但不限于战略投资及成立合资企业。（（2）公司治理：双方可相互推荐董事进入对方实体机构，建立常态化沟通机制，借鉴彼此先进管理经验，发挥各自优势。
　　（3）技术开发：双方将共同开发招录类考试培训行业的AI 应用方案，透过整合双方各自在AI 技术开发领域的优势，公司与华图将就AI 融入课程与产品进行交流分享，共同探索开发AI 主导课程的发展前景，并促进双方核心研发团队间的专业经验交流。（（4）分销渠道合作：双方将整合各自的渠道，发挥线上与线下分销渠道的优势，以提升双方营运效率。（（5）行业自律：旨在透过优质服务与教学标准，树立行业标杆，抵制行业内的不良行径。（（6）客户服务：共同分析行业发展趋势及用户需求变化，并为此项战略合作的调整与优化提供数据支持。
　　双方合作优势互补，龙头市占有望提升，盈利能力有望修复。我们认为，考虑到华图与粉笔均为行业龙头企业，两者合作有望实现优势互补，龙头市占有望提升，盈利能力有望修复。
　　AI 产品矩阵持续丰富，10 月14 日AI 刷题系统班单日销量突破14000单。（（1）AI 产品矩阵持续丰富。公司2024 年底已全面接入DeepSeek 大模型，实现用户体验智能化升级与运营效能指数级提升。旗下基于自研垂域大模型研发的AI 产品持续推出，2024 年7 月，“粉笔AI 老师”上线，可智能化辅助学习，内容覆盖行测、申论等科目；12 月“AI 教师面试点评”产品上线，通过1:1 模拟真实面试考场视频作答，AI 教师一对一答疑，目前体验用户超过10 万人；2025 年4 月，公司上线“AI 刷题系统班”，采用“粉笔名师直播授课+AI 数字人老师启发式教学”双师结合模式，依托AI 算法实现用户全周期学习管理。截至2025 年6 月30 日，AI刷题系统班已销售约5 万人次，收款约人民币2000 万元。10 月14 日，公司AI 刷题系统班单日销量突破14000 单。11 月18 日，公司创新打造的国央民企面试题库及相关AI 面试点评服务正式上线；12 月11 日，粉笔自研AI 大模型通过国家备案，粉笔AI 产品已累计服务用户超3000 万，付费用户达238 万，月活跃用户近1000 万。（（2）持续加码研发投入。公司预计以每年30%的增速加码AI 研发投入，计划联合顶尖机构共建教育大模型实验室，深耕“AI+职业教育”领域，助力教师降本增效、增强用户学习体验。
　　投资建议：AI 赋能下公司经营效率有望持续提升，我们预计公司2025-27年营业收入各26.7/27.8/29.8 亿元，经调整净利润分别为2.98/3.75/4.45亿元，对应经调整净利润估值各15.3/12.1/10.2x PE，维持（“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、产品和服务发展不及预期等。