荣昌生物(9995.HK)：核心产品医保谈判顺利 RC148非小细胞肺癌数据披露积极-格隆汇

机构：华西证券
研究员：崔文亮

　　事件
　　根据公司官方公众号，公司两款创新药四个适应症成功纳入2025 版国家医保药品目录，包括：泰爱（注射用泰它西普）新增1 个适应症——治疗全身型重症肌无力首次纳入医保目录；成功续约两款创新药的3 个适应症——泰爱（注射用泰它西普）治疗系统性红斑狼疮，爱地希（注射用维迪西妥单抗）治疗HER2 过表达晚期胃癌和晚期尿路上皮癌。
　　事件2：
　　根据公司官方公众号，公司自主研发PD-1/VEGF 双特异性抗体RC148 单药一线及联合方案二线治疗非小细胞肺癌Ⅰ/Ⅱ期临床研究数据公布。研究数据显示，RC148 单药与联合方案均显示出突出的临床疗效和可控的安全性，实现了双路径突破。
　　点评:
　　核心产品成功续约医保目录，助力商业化第二增长曲线。RC18此次新增重症肌无力适应症预计快速拉动泰它西普销售放量，叠加SLE 适应症基础盘，RC18 2026 年有望成为自免领域重磅产品。此外，其Ⅲ期临床试验数据显示，重症肌无力日常活动评分（MG-ADL）改善≥3 分的患者达到98.1%，为目前全球最高的应答率，有望改写该疾病全球治疗格局。截至目前RC18 治疗IgA 肾病、干燥综合征适应症已申报上市。维迪西妥单抗此次续约HER2 过表达晚期胃癌、晚期尿路上皮癌两大适应症，保障肿瘤线稳定增长。
　　首次公布PD-1/VEGF 双抗非小细胞肺癌临床数据，后续临床有序推进。公司于2025 ESMO-IO 大会首次披露相关数据：单药治疗在疗效可评估人群中，客观缓解率（ORR）达61.9%，疾病控制率（DCR）为100% ；联合治疗ORR 达66.7%，DCR 为95.2%；各亚组均观察到疗效获益，安全性可控，初步展现临床优势。
　　基于RC148-C001 研究的早期数据，2025 年8 月，RC148 联合多西他赛治疗经PD-1/PD-L1 抑制剂和含铂化疗（联合或序贯）治疗失败的驱动基因阴性局部晚期或转移性非小细胞肺癌适应症已获得中国突破性治疗药物资格认定（BTD）。目前公司正在　　积极推进相关临床：根据公司投资者调研纪要，RC148 联合治疗一线非小细胞肺癌的II 期临床试验已完成患者入组并计划启动联合治疗非小细胞肺癌的Ⅲ期临床研究，看好后续临床潜力。
　　投资建议
　　公司自主研发实力强劲，核心产品销售稳定增长，管理团队经验丰富，临床适应症管线稳定推进，海内外布局合理，看好公产品上市后商业化运营能力。调整前期盈利预期：即我们预测公司2025-2027 年收入为27.52/33.85/44.13 亿元（前值2025-2027 年收入为23.48/32.65/43.73 亿元），同比增长60.95%/22.97%/30.40%；归母净利润为-7.63/-3.16/3.84 亿元（前值2025-2027 年分别为-9.74/-4.97/1.97 亿元），EPS 分别为-1.35、-0.56 和0.68 元（前值为-1.73、-0.88 和0.35元），对应2025 年12 月18 日的76.7 港元/股收盘价，假设人民币兑换港币汇率为1.08，折合人民币71.0 元，PE 分别为-57/-137/113，公司业绩有较大增长空间，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　临床进度不达预期；商业化表现不达预期；警惕相关产品生物类似药冲击、集采压力以及竞争格局变化