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机构：长城证券
研究员：陈逸同/金瑞
HSD 量产开启，有望引领本土智驾浪潮。11 月28 日，奇瑞星途ET5 正式上市，星途ET5 全球首搭地平线HSD 城区辅助驾驶系统与征程6P 计算方案，标志着地平线HSD 正式开启规模化量产。地平线HSD 城区辅助驾驶系统搭载征程6P 芯片，采用一段式端到端架构并融入强化学习能力，具备系统时延低、防御性驾驶能力强、横纵向丝滑控车、持续自我进化等优势。11 月22 日，公司宣布HSD 已获得国内外多达10 家车企品牌，超20 款车型的定点合作（其中奇瑞风云T9L、iCAR V27 已于广州车展亮相）1。截至2025 年8 月，地平线征程家族量产出货已突破1000 万套，未来3-5 年HSD 量产目标达千万级2。
智驾全球化再进一步，布局具身智能“端云一体”。根据公司公众号及地瓜机器人公众号，1）博世基于征程6M 打造的中阶智能辅助驾驶方案已于10 月规模化交付，采埃孚与地平线计划在中国率先推出基于征程6P的可支持城市领航的coPILOT 辅助驾驶系统（已获国内自主品牌定点，计划2026 年量产），公司与全球头部Tier1 深度绑定，后续有望逐步打开全球市场。2）面向具身智能场景，公司旗下地瓜机器人于6 月推出行业首款单SoC 算控一体化套件RDK S100。11 月21 日，地瓜机器人发布大算力平台RDK S600（560 TOPS），该平台将于26Q1 上市。
投资建议：下游车企加速智驾上车，同时公司城区辅助驾驶系统HSD 获多款车型定点并开启量产，有望驱动公司业务量价齐升。我们预计公司2025 年、2026 年和2027 年实现营业收入为35.43 亿元、60.10 亿元和80.07 亿元，对应归母净利润为-68.65 亿元、-13.58 亿元和-8.23 亿元，以当前收盘价计算PS 为29.65 倍、17.48 倍和13.12 倍，维持“买入”评级。
风险提示：研发进程不及预期；汽车智能化不及预期；客户拓展不及预期；市场竞争加剧风险