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机构：中信建投证券
研究员：崔世峰/于伯韬
2025Q3 京东实现营收2990.59 亿元人民币， 同比增长14.85%，实现Non-GAAP 净利润57.96 亿元，同比降低56.0%，对应净利率1.94%，去年同期为5.06%，收入增长超彭博一致预期，净利润降幅好于彭博一致预期。本季度日百品类景气延续，增速继续维持高位，带电品类受国补政策逐步进入高基数月份影响，增速显著放缓。利润端，本季度新业务亏损额环比仍略有扩大，但零售主业利润好于预期，集团整体利润降幅仍好于预期。关注京东外卖单量、UE、投入持续性，以及在国补退坡的大背景下今年京东双11 增长情况。
事件
2025 年11 月13 日，京东发布2025 年第三季度业绩报告。
2025Q3 京东实现营收2990.59 亿元人民币，同比增长14.85%，实现Non-GAAP 净利润57.96 亿元，同比降低56.0%，对应净利率1.94%，去年同期为5.06%，收入增长超彭博一致预期，净利润降幅好于彭博一致预期。
简评
主业增长保持韧性，日百品类维持高景气。三季度京东实现营收2990.59 亿元人民币，同比增长14.85%，其中1P 收入为2260.92 亿元，同比增长10.50%，3P 收入为729.67 亿元，同比增长30.83%。1P 业务中，电子及家用电器收入同比增长4.92%，主要受国补退坡及基数影响，一般商品收入同比增长18.83%，日百品类维持高景气。3P 业务中，佣金及广告收入同比增长23.72%，物流服务收入同比增长35.04%。分板块来看，三季度京东零售实现营收2505.77 亿元，同比增长11.4%，实现经调整经营利润148.28 亿元，对应利润率5.92%，上一年同期为5.16%，受国补基数影响，主业增速有所下行，但收入增长和利润率仍保持韧性。
物流板块，三季度实现营收550.84 亿，同比增长24.1%，实现经调整经营利润12.82 亿元，对应利润率2.3%，同比有所回落。三季度京东物流的快递时效进一步提升，新增航线超20 条，800km以上航空次日达单量同比提升超过10%，高时效、高价值业务显著扩展。
外卖业务表现稳健，运营效率持续优化。三季度京东新业务收入达到155.92 亿元，同比增长214%。京东外卖已入驻超200 万家品质餐厅，在双11 期间，TOP300 餐饮品牌的日均订单量较首次上线时增长了13 倍。通过加大营销投入和骑手福利保障，京东进一步提升了平台竞争力。其中，外卖骑手的福利保障支出持续增加，覆盖五险一金，月均每名骑手费用约2000 元。随着运营效率的提升，京东外卖的GMV 和订单量保持稳步增长，整体投入环比收窄，亏损率有所改善。
盈利预测与估值：预计2025、2026 年公司收入分别为13366 亿元和14079 亿元人民币，同比增长15.34%和5.34%，Non-GAAP 净利润分别为325.08 亿元和435.09 亿元人民币，同比增长-32.03%和33.84%。维持“买入”评级，给予目标价179.61 港元，对应集团2026 年12 倍PE。
风险提示：外卖等新业务投入超预期，新业务减亏低于预期，拖累公司利润表现；以旧换新政策透支未来需求，后续内生需求恢复不及预期；双11 增速低于预期；中国香港稳定币牌照进展不及预期；宏观经济及社零增长疲弱；市场份额超预期回落；电商主业利润率承压，未来降本增效空间有限；互联网/电商行业监管风险；美联储降息进程低于预期；人民币汇率超预期贬值；中美关系发展的不确定性，中概股退市风险；其他影响中概互联整体表现的海外风险因素。