百度集团-SW(09888.HK)：昆仑芯、云、无人驾驶有望驱动估值提升-格隆汇

机构：开源证券
研究员：初敏/张可/荀月

　　短期广告业务承压，昆仑芯、云、自动驾驶有望驱动估值提升广告业务短期受AI 搜索改造影响承压，我们小幅下调公司2025-2027 年non-GAAP 净利润预测181/203/229 亿元（前值：191/214/243 亿元），对应同比增速-33.1%/+12.1%/+13.1%，对应调整后摊薄 EPS 6.3/7.0/8.0 元，当前股价对应2025-2027 年18.4/16.4/14.5 倍PE。考虑到AI 推动云收入贡献持续扩大、智能驾驶重点区域盈亏平衡及海外扩张、昆仑芯有望驱动估值提升，维持“买入”评级。
　　AI 从智能涌现转向效果涌现，昆仑芯推出2 款新产品2025 年11 月13 日，2025 百度世界大会开幕。百度创始人李彦宏表示，健康的AI 产业结构应该是“倒金字塔”结构，自下而上应该是芯片层-模型层-应用层，只有内化AI 能力，智能才会从成本变成生产力。AI 正在从智能涌现实现效果涌现。（1）AI Infra:自研AI 芯片昆仑芯保障算力自主可控并有效降低成本。2025H1昆仑芯P800 单集群三万卡验证；未来计划推出昆仑芯M100（2026 年上线）、M300（针对多模态大模型，2027 年上线）。（2）Agent Infra: 百度千帆以Agent为核心，为企业提供模型、Agent 开发及数据智能服务等一站式服务。（3）正式发布文心大模型5.0，采用原生全模态统一建模技术，大幅提升多模态能力。（4）AI 将搜索从以文字内容链接为主的互联网应用转变为多媒体内容为主的App，首条结果的富媒体覆盖率达到70%。（5）萝卜快跑进入规模化商业运营和全球化扩张。截至2025 年10 月，累计订单超1700 万单，无人驾驶里程突破1.4 亿公里，业务拓展至迪拜、瑞士等海外市场。
　　短期智能云推动增长，关注昆仑芯及无人驾驶扩张进展短期主业竞争加剧及公司主动提升AI 生成内容占比影响导致增长承压，智能云推动增长；无人驾驶商业模式有望获得验证，加快海外市场扩张。利润端，短期收入结构变化利润率或有波动，未来芯片、云、无人驾驶有望驱动估值提升。
　　风险提示：宏观经济不及预期、AI 进展不及预期、智能驾驶变现不及预期。