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机构：国元国际
研究员：李芳芳
经营压力犹存，但25H1 大幅减亏
受外部环境影响，公司近几年经营承压，品牌处于调整阶段。25H1 公司实现收入19.42 亿元，同比-18.88%：其中呷哺呷哺品牌收入11.35 亿元，同比-13.5%；凑凑品牌收入7.45 亿元，同比-25.8%。公司归母净利润为-0.84 亿元，较去年同期-2.72 亿元同比大幅减亏，主要得益于原材料成本的改善和资产减值损失的收窄。
呷哺呷哺开启内部合伙制，有望稳步拓店
截至25H1，呷哺呷哺门店数合计763 家，其中一线/二线/三线及以下/海外门店占比分别为42.6%/41.0%/16.0%/0.4%，门店数同比净-63 家，但较2024年底净+3 家，门店数企稳，后续有望稳步拓店。公司近年持续改进呷哺门店，包括推广小店模式、控制工程成本等，上半年整体翻座率为2.6 倍，去年同期为2.3 倍；同店销售910.4 百万元，同比-15.6%；客单价同比-5.9 元至53.7 元。公司今年7 月开始推行合伙制，目前合伙门店共5 家，经营利润率表现较普通门店优秀，公司计划2026 年底前净+60 家合伙门店，有望改善经营利润率。
凑凑品牌承压，处于闭店阶段
截至25H1，凑凑门店数合计174 家，其中一线/二线/三线及以下城市/海外门店数占比分别为36.8%/52.3%/1.7%/9.2%，门店数同比净-71 家，较2024年底净-23 家，仍处于闭店阶段。凑凑品牌整体翻座率为1.4 倍，去年同期为1.6 倍；同店销售653 百万元，同比-14.0%；客单价同比+6.0 元至143.8元。凑凑品牌仍处于调整阵痛期，公司于今年7 月推行自助与单点的“双点”模式，试点表现明显优于普通门店，公司后续将推广至中国内地所有门店。
维持“持有”评级，目标价1.15 港元
公司呷哺呷哺品牌自23 年以来持续盈利，但凑凑品牌仍处于调整阶段，因此拖累业绩。公司今年一系列整改措施已初显成效，后续进一步观察效果的可持续性。我们预期25-27 年公司实现归母净利润分别为-2.42/-0.21/0.11 亿元，给予1.15 港元/股目标价，对应26 年约0.25 倍PS，较现价有17.3%的涨幅空间，给予“持有”评级。
【风险提示】
1. 市场竞争加剧；
2. 食品安全；
3. 品牌老化；
4. 食材成本大幅上涨等。