神火股份(000933)公司信息更新报告：Q3电解铝利润弹性充分释放、煤炭板块筑底回升-格隆汇

机构：开源证券
研究员：张绪成/程镱

　　电解铝盈利维持高位，煤炭业务触底反弹，维持“买入”评级公司发布2025 年三季报，前三季度公司累计实现营业收入310.0 亿元，同比+9.50%；实现归母净利润34.9 亿元，同比-1.38%；实现扣非后归母净利润35.8亿元，同比+4.87%。单Q3 来看，公司实现营业收入105.8 亿元，环比-2.04%；实现归母净利润15.9 亿元，环比+32.52%；实现扣非后归母净利润15.7 亿元，环比+21.16%。考虑到Q2 盈利已现拐点，且新疆80 万千瓦绿电将于年内并网进一步降本、电池箔新产能加速释放，由于下半年以来煤炭反弹幅度略低于预期，因此，我们下调2025-2027 年盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润为58/64.35/69.75 亿元（原值58.1/64.6/70.1 亿元），同比+34.7%/+10.9%/+8.4%；EPS为2.58/2.86/3.1 元，对应当前股价PE 为9.3/8.4/7.7 倍。公司电解铝业务盈利能力强劲，煤炭业务盈利复苏，长期成长性与配置价值凸显，维持“买入”评级。
　　Q3 电解铝盈利扩大，煤炭价格触底回升
　　煤炭业务：公司煤炭核定产能855 万吨/年，其中本部主要生产无烟煤，新龙公司、兴隆公司等主要生产贫瘦煤，均为优质的冶金用煤。二季度煤价持续探底，公司煤炭板块盈利变薄。进入三季度，受益于行业供给侧检查等因素，焦煤价格触底反弹，公司主要煤种价格上涨明显，盈利能力得到修复。
　　电解铝业务：截至2024 年底，公司电解铝产能170 万吨/年（新疆煤电80 万吨/年、云南神火90 万吨/年）。价格端方面，2025 年三季度铝价维持高位震荡；成本端方面，公司氧化铝自给率较低，业绩弹性较大。三季度氧化铝价格从高位回落，显著增厚了公司电解铝业务的盈利空间。
　　煤铝业务稳产满产，积极回报投资者
　　（1）煤铝业务产销量稳定：根据公司经营计划，2025 年计划生产铝产品170 万吨，商品煤720 万吨。其中，云南神火项目有望在2025 年首次实现全年满负荷生产，产能利用率的提升有望带来成本摊薄效应。
　　（2）煤炭远期产能成长可期：公司参股的准东五彩湾5 号露天矿正在积极推进中，该煤矿地质储量大，未来有望为公司煤炭板块提供重要增量。此外，公司在新疆的80 万千瓦风电项目正在正常推进，计划年底并网发电，将提升公司绿电使用比例。
　　（3）积极通过回购等方式回报投资者：公司重视对投资者的合理回报，持续推进股份回购计划。截至2025 年9 月30 日，公司已累计回购股份金额2.55 亿元。
　　随着公司主要资本开支项目落地，未来现金流有望更加充裕，市场对公司提高分红比例亦有期待。
　　风险提示：煤铝价格下跌超预期；新产能释放不及预期；电价调整及限电风险