恒源煤电(600971)2025年三季报点评：成本管控优秀 25Q3环比扭亏-格隆汇

机构：民生证券
研究员：周泰/李航/王姗姗/卢佳琪

　　事件：2025 年10 月23 日，公司发布2025 年三季报。25Q1-3，公司实现营业收入37.82 亿元，同比下降30.1%；归母净利润-1.00 亿元，较24Q1-3的9.45 亿元同比盈转亏。业绩出现亏损主因煤炭业务量价齐跌。
　　25Q3 环比扭亏，期间费率环比下降。25Q3，公司实现营业收入14.04 亿元，同环比-7.3%/+17.2%；归母净利润0.29 亿元，同比-84.2%，环比扭亏。
　　25Q3，公司四费合计同环比+0.91/+0.36 亿元，四费费率同环比+7.8/-1.3pct。
　　25Q3 煤炭产销同环比均增，受益成本压降毛利率环比提升明显。25Q1-3，公司实现原煤产量724.7 万吨，同比-0.6%；商品煤产量551.5 万吨，同比-2.1%；商品煤销量544.9 万吨，同比-4.2%；吨煤售价653.9 元/吨，同比-27.4%；吨煤销售成本532.4 元/吨，同比-7.0%。25Q1-3，公司商品煤销售毛利为6.6 亿元，同比-64.6%；毛利率为18.6%，同比-17.9pct。25Q3，公司实现原煤产量247.9 万吨，同环比+5.4%/+3.2%，其中商品煤产量196.6 万吨，同环比+10.1%/+9.4%；商品煤销量207.3 万吨，同环比+14.7%/+16.7%；吨煤售价640.3 元/吨，同环比-18.5%/+0.8%；吨煤销售成本475.6 元/吨，同环比-21.1%/-16.9% 。25Q3 ，公司商品煤销售毛利为3.4 亿元，同环比+3.4%/+205.3%；毛利率为25.7%，同环比+2.5/+15.8pct。
　　电力业务剥离亏损资产，未来盈利能力增强。公司参控股的5 个电厂中仅钱营孜发电盈利较好，因恒力电业、新源热电、创元发电能耗环保不达标、碳履约成本逐年增加及生产经营持续亏损，公司拟关停上述公司下的低热值火电机组，并将恒力电业、新源热电解散注销，创元发电保留主体开展新能源业务。公司持股50%的钱营孜电厂1×1000MW 二期项目已于2025 年2 月25 日并网，年发电量约48 亿千瓦时，参考一期盈利能力未来有望增厚公司业绩，伴随低效资产剥离，公司电力业务盈利水平将有效改善。
　　投资建议：考虑焦煤价格已重回上行通道，公司25Q4 业绩有望边际好转，我们预计2025-2027 年公司归母净利为1.11/2.73/4.27 亿元，折合EPS 分别为0.09/0.23/0.36 元/股，对应2025 年10 月23 日收盘价的PE 分别为81/33/21倍，维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：煤炭价格大幅下跌；新投产项目盈利不及预期。