中国心连心化肥(1866.HK)：短期业绩波动不改长期价值-格隆汇

机构：国证国际
研究员：王强

　　25 年一季度中国心连心化肥实现营业收入58.5 亿元，同比增长1.7%，归母净利润2.0 亿元，同比下降30.0%。我们认为短期业绩波动不改长期价值，预计25-27年净利润达到10.0/17.6/26.0 亿，同比变化-32%/+76%/+48%。维持目标价6.5港元，为25 年的7.4 倍预测市盈率，距离现价有49%上涨空间，买入评级。
　　报告摘要
　　一季度净利润下降。25 年一季度中国心连心化肥实现营业收入58.5 亿元，同比增长1.7%，归母净利润2.0 亿元，同比下降30.0%。
　　尿素价格下降对业绩影响大。25 年一季度由于原料煤炭价格下滑，对尿素价格的支撑转弱，售价降幅大于成本降幅，导致公司的尿素、车用尿素溶液等产品毛利有所下滑，进而影响整体净利润下降。1)尿素收入15.4 亿，销量达到96.5 万吨，同比持平。价格（不含税）达到1592 元/吨，同比下降23%，毛利率下降13 个百分点至18%。2)复合肥收入15.6 亿，销量达到60.0 万吨，同比增长14%。价格达到2599 元/吨，同比下降4%，毛利率达14%，同比持平。3)甲醇收入8.0 亿，销量达到35.4 万吨，同比增长22%。价格达到2270 元/吨，同比增长4%，毛利率上升4 个百分点至10%。4)三聚氰胺收入1.6 亿，销量达到3.2 万吨，同比下降7%。价格达到5106 元/吨，同比下降18%，毛利率下降21 个百分点至22%。
　　5)DMF 收入2.9 亿，销量达到7.8 万吨，同比增长9%。价格达到3668 元/吨，同比下降9%，毛利率上升4 个百分点至16%。
　　出口成为影响需求的重要变量，出口政策从全面限制到结构性调控。我们预计25年中国尿素行业需求在6900 万吨，其中农业需求4300 万吨，增长3%，工业需求2200，增长5%，出口销量400 万吨，增长1438%。在二季度尿素出口政策发生变化，从全面限制改为保供优先、有序出口的精细化调控模式，核心变化包括：
　　1）总量控制，今年出口配额总量不超过2023 年的425 万吨。2）时间管控，出口窗口期限定在5-9 月分两批次执行，并要求10 月15 日前完成报关。我们认为出口政策放开，将有助于缓解国内尿素供应过剩的问题。
　　投资建议。我们认为短期业绩波动不改长期价值，预计25-27 年净利润达到10.0/17.6/26.0 亿，同比变化-32%/+76%/+48%。维持目标价6.5 港元，为25 年的7.4 倍预测市盈率，距离现价有49%上涨空间，买入评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；价格不及预期