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机构：光大证券
研究员：赵乃迪/蔡嘉豪/王礼沫
公司制定派息率提升计划，2024 年派息率达到45%。公司聚焦天然气销售主业，在天然气需求中长期增长的趋势下，公司毛差有望持续修复，业绩和估值有望持续上行。
天然气销售市场开拓大力推进，中国石油优质气源构筑资源端优势。公司天然气销售业务保持良好的成长性，2016-2024 年，公司天然气销售业务营收CAGR 为13.7%，税前利润CAGR 为15.7%。公司中西部地区城燃项目占比较高，持续开拓零售气市场，其中工业用气增长迅速，2018-2024 年公司工业用气销售量CAGR 为24.35%。控股股东中国石油天然气股份公司为公司提供可靠稳定的资源保障，助力公司有效执行价格联动长效机制，公司24 年购气成本为2.437 元/方，相较其他城燃公司具备优势。2024 年公司毛差为0.47元/方，同比下降0.03 元/方，主要是加气站业务调整的结构性影响，随着业务结构性调整结束，公司有望继续受益于稳定的气源供应和天然气市场化改革，毛差有望持续改善。
LNG 接收站贡献稳定利润，逐步退出上游业务降低周期属性。公司已建成并运行江苏、唐山两座LNG 接收站，合计接卸能力1300 万吨/年，LNG 接收站负荷率持续高位运行，2024 年，LNG 接收站贡献税前利润35.77 亿元，税前利润率为75%。公司LNG 处理单价稳定在0.30 元/方的水平，LNG 处理单位税前利润位于0.21-0.22 元/方之间，为公司贡献稳定的营收及利润来源。公司运行14 座LNG 加工厂，受益于委托加工LNG 量的增长，公司LNG 加工负荷和盈利能力提升。公司原油权益销量逐年下降，即将完成从上游石油勘探向天然气终端利用的主营业务战略转型，周期属性逐渐减弱。
盈利预测、估值与评级：公司是中国石油控股的天然气终端业务公司，拥有稳定的低成本气源，随着国内天然气需求中长期内保持增长，公司将聚焦天然气主业，巩固在西部地区的市场优势，积极开拓工商业客户，毛差有望持续修复。
同时，公司在LNG 产业链的布局带来稳定利润贡献，分红预期的提升也有助于公司估值的提升。我们预计公司25-27 年归母净利润分别为66.49、71.24、75.98 亿元，对应的EPS 分别为0.77、0.82、0.88 元/股，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
风险提示：天然气价格大幅波动，天然气需求不及预期，市场开拓不及预期。