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机构：中金公司
研究员：王翼羽/程坚/张宇
保利物业近期参加了我们为其组织的反向路演活动，并与投资人交流公司经营近况。
评论
料竞标外拓稳中有进推动基础板块健康增长。2024 年保利物业新拓展第三方项目年化合同额30.1 亿元，同比基本持平，其中商办和公服业态年化合同额27.5 亿元，同比增长13%。展望2025 年，公司在竞标外拓战略上延续深耕聚焦优势业态和核心城市方向，对新项目的回款强化评估、保证新拓展项目的回款质量和盈利能力，我们预计外拓规模有望保持平稳。综合考虑到外拓规模以及保利发展的新项目交付，我们预计基础物管板块整体收入增速有望保持在10%以上，其中第三方项目的收入增速或快于整体增速。
增值服务方向上或继续有所分化。短期维度，我们预计非业主增值收入或仍面临一定压力，主要考虑到新房销售市场的基本面情况以及写字楼租赁业务面临的短期经营压力，但社区公共维修、电梯维保等领域或存在一定增量空间；社区增值服务端，过去两年公司持续调整出清非持续性的社区零售业务，从全品类布局转向核心单品策略，同时车位销售业务存在一定波动等，整体收入规模出现小幅回落；展望2025 年，我们预计业务布局调整基本进入尾声，社区增值服务收入盈利有望保持平稳。
经营性现金流有一定支撑，管理层重视股东回报。2024 年，公司经营性现金流净额23.0 亿元，对归母净利润的覆盖倍数为1.6 倍（2022-24 年平均覆盖倍数为1.5 倍）；我们认为考虑到公司在前端项目获取层面加强对项目回款的评估，以及对物业费收缴、预缴层面的重视程度，预计2025 年经营性现金流仍有一定支撑。2024 年公司派息比例提升10 个百分点至50%（2022 和23 年分别为25%和40%），体现了公司管理层对股东回报的重视程度；我们预计公司未来将在提升经营质量的同时稳步优化分红机制。
盈利预测与估值
基于对公司细分业务结构及毛利率调整，我们下调2025 年盈利预测6%至15.5 亿元（同比增长5%），同时引入2026 年盈利预测16.2 亿元（同比增长5%）。维持跑赢行业评级，下调目标价9%至38.6 港元（对应2025 年13 倍目标市盈率，隐含25%上行空间），主要反映盈利预测调整及市场风险偏好变化。公司当前交易于2025 年10.4 倍市盈率和5.3%的预期股息收益率。
风险
市场拓展竞争加剧导致前端项目盈利回款不及预期风险，社区增值服务细分条线发展进度不及预期风险等。