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机构：国盛证券
研究员：杜玥莹/范佳博
核心本地商业：即时配送订单稳健增长，到店酒旅订单量同比高增，加速低线市场渗透。2024Q4 核心本地业务收入为655.7 亿元/同比+18.9%，保持快速增长，经营利润129.0 亿元/同比+60.9%，经营利润率达19.7%/同比+5.1pct，利润端显著优化。收入端来看， 配送服务/ 佣金/ 在线营销服务分别同比增长19.5%/23.9%/17.7%，具体：
1）到家：2024Q4 即时配送业务稳健增长。①餐饮外卖方面，公司通过“拼好饭”“神枪手”“品牌卫星店”等项目丰富顾客需求，并不断推出商家扶持政策；②美团闪购方面，消费者需求变化推动供给侧增长，报告期内，公司与许多传统大型零售商达成闪电仓战略合作，在低线市场成为各类零售商的重要新增长渠道。③骑手权益方面，公司推出一系列关爱骑手的措施包括职业伤害保障资金、听力障碍关怀等，公司已制定骑手社保试点方案，预计于2025Q2 试点实施。
2）到店酒旅：业务订单量同比增长超65%，年度交易用户及活跃商家数量均超历史新高。①到店业务方面，公司通过““ 神员””计划将高质量的外卖用户导流至到店商家，通过“特价团购”专场丰富团购套餐供给，推动到店业务在低线城市增长；②酒旅业务方面，在高星酒店在员”互通和联合营销方面加深合作，在低星酒店利用神员”为酒店商家带来更精准的用户流。
新业务：市场地位进一步稳固，出海业务快速扩张。2024Q4 新业务收入达229.2亿元/同比+23.5%，经营利润-21.8 亿元/上年同期为-48.3 亿元，经营利润率同比+16.5pct 至-9.5%，同比大幅减亏。①新业务：在大部分新业务上包括B2B 餐饮供应链、共享单车、共享电单车、餐饮SaaS 和共享充电宝等，公司进一步稳固市场地位；②出海方面，Keeta 于2024 年10 月在沙特阿拉伯首都利雅得正式上线，进一步扩展至沙特的所有主要城市，用户基数与订单量迅速增长。
运营效率拉动毛利提升，经营杠杆助力费率优化。1）毛利端，2024Q4 公司毛利率同比+3.9pct 至37.8%，主要系食杂零售业务毛利率改善与经营杠杆优化；2）费用端，2024Q4 销售费用率同比-3.1pct 至19.6%，主要系公司营销效率提高以及经营杠杆改善所致；2024Q4 研发费用率同比-1.3pct 至6.1%，主要系经营杠杆改善；2024Q4 管理费用率为3.3%，同比保持稳定。3）盈利端，公司2024Q4 实现经营利润67 亿元/同比+280.7%。拆分来看，得益于运营效率改善，核心本地商业实现盈利129 亿元，利润率为19.7%/同比+5.2pct；新业务依靠改善食杂零售运营效率使得经营亏损进一步收窄至22 亿元，经营亏损率为9.5%/同比收窄16.5pct；由于汇兑损益波动、税收优惠与公允价值收益变动减少，未分配项目经营亏损达40 亿元。
投资建议：公司为国内具备强规模优势及经营效率优势的优秀本地生活服务商，过往扩张能力与经营韧性均有所印证，伴随宏观复苏，增长及恢复确定性强，业绩弹性可期。考虑公司2024 年业绩表现，长期外卖业务利润弹性以及新业务减亏，我们预计2025-2027 年实现归母净利润429.8/527.3/625.6 亿元，经调整净利润为511.3/608.8/707.1 亿元，经调整净利润对应估值分别为15.3/12.9/11.1 倍，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧；政策风险；消费者习惯变化不及预期。