下载格隆汇APP
下载诊股宝App
下载汇路演APP
社区
会员
机构：东方证券
研究员：项雯倩/李雨琪
在视频生成领域，可灵技术目前全球TOP3（国内TOP1），尤其在核心评价指标（一致性&精准控制）上属全球领先卡位。视频生成模型目前以DiT 为主流架构，24 年迎来视频生成产品发展新周期。目前对视频生成模型评价指标包括：①生成视频的真实性和美学效果；②语义对齐；③视觉质量；④精准控制。我们认为③④为最核心指标，综合以上评价维度，Tier1 厂商为谷歌Veo2、快手可灵、OpenAISora、Minimax 海螺、生数科技Vidu，其中可灵在③④核心指标综合表现优秀，使其在图生视频领域目前为领先状态。
思考：为什么可灵具备领先优势，能否持续？第一，大环境需关注视频生成模型技术迭代；其次，我们认为快手可灵能持续领先的原因在于：1）快手技术能力强+储备深厚，早期动图GIF 工具的单点技术帮助其成功转型短视频社区；2）公司战略重视、资源倾斜以及组织架构的稳定统一性，带来高效贯彻的执行力；3）高质量视频语料库为基础，后期数据差异性为胜负手。快手每天有4000 万条短视频上传，且常年对视频进行清晰标注以进行更精准的内容推荐和分发，视频数据资源是未来各家持续迭代差距拉开的重要底层因素之一。
用户端表现和商业化进展可侧面验证可灵实力，建议在技术收敛、成本优化的发展趋势下持续跟踪边际变化。从视频生成产品用户访问量/独立访客数看，25 年2 月数据TOP3 为海螺、可灵、Sora。行业商业化我们判断目前处第一阶段，随着技术持续提升+算力成本持续极致下降，可灵+快手及类似TOP 产品或经历三阶段：从PUGC 用户工具产品（海外用户为主）→平台多场景赋能（电商商户、广告、小B及部分C 端用户，从海外用户为主到国内用户）→新流量平台，内容爆发带动内容分发和社区成长（开放给全C 端用户）。
社区流量稳健，商业化、电商业务稳步推进。从流量端，短视频行业用户增长趋势放缓，快手侧保持内部的自我优化，体现在MAU、DAU 均保持增长态势，单DAU日均时长也维持在120~130 分钟高位。从业务端，电商GMV 为影响公司业绩的第一指标，2025 年我们预计快手电商GMV 增速13.5%，快于大盘。此外在线营销服务同比增长15.6%，关注短剧增长持续性和AI 应用投放等带来新增量。目前估值处于中位偏低+2025 年基本面稳健，提供较好安全边际。
我们认为，可以持续关注视频生成模型的技术迭代，以及可灵在其中的竞争优势和领先性，此外关注AI 赋能现有业务。维持24-26 年公司经调整归母净利润为176/201/247 亿元，采用PE 估值法，维持此前给予公司25 年15x PE 估值，25 年公司经调整净利润201 亿元，对应合理价值为3,017 亿CNY，折合3,269 亿HKD（港币兑人民币汇率0.923），目标价75.96 港元/股，维持“买入”评级。
风险提示 宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大，可灵技术迭代不及预期。