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机构：中金公司
研究员：王思洋/龙友琪/单妍
德康农牧公布2024 年业绩：营收同比+39.0%至224.63 亿元，考虑生物资产公允价值变动归母净利同比+58.77 亿元至41.02 亿元；不考虑生物资产公允价值变动的净利润同比+45.76 亿元至32.97 亿元，符合我们预期。业绩大幅扭亏主因2024 年生猪价格上涨及生产成本下降。
发展趋势
生猪出栏量快速增长，发展势头强劲。据公司公告，1）生猪：量价齐升助力营收增长。24 年生猪营收同比+49.1%至182.72 亿元，生猪销量同比+23.9%至877.91 万头，其中商品猪/种猪/仔猪同比+28.3%/-7.5%/-46.6%至854.44/1.98/21.49 万头，商品猪占比达97.33%；平均售价同比+13.4%至16.7 元/千克。2）家禽：家禽业务稳健发展。24 年家禽营收同比-1.7%至32.76 亿元，黄羽肉鸡/鸡苗及蛋销量同比-0.7%/+3.9%至0.88 亿羽/1.03亿枚，黄羽肉鸡/鸡苗及蛋售价同比-1.4%/持平至36.1 元/羽、0.9 元/枚。
3）辅助产品：屠宰和生鲜肉业务增长带动收入提升。24 年辅助产品营收同比+61.4%至9.16 亿元，其中28.84 万头屠宰生猪源自内部供应。
成本优势位列第一梯队，助力资产负债表快速修复。据公司公告，1）降本增效：强化育种、养殖管理及饲料配方优势，延续增效降本势头。成本端，我们测算公司24 年生猪完全成本低于14.0 元/公斤，成本优势为第一梯队。效率端，我们测算公司24 年PSY 约27 头，优于行业均值的21 头。
2）资金状况：盈利有效释放，负债率降幅较大。24 年末资产负债率63%，较23 年末/1H24 下降17/11ppt；3）股东回报：公司资产负债表修复，兼顾股东回报。2024 年公司派息0.9 元/股，我们测算分红率约11%。
兑现轻资产、低成本、高质量扩张，24 年ROE 高达 38.4%。根据公司公告，1）轻资产：“二号农场”母猪代养模式强化养户粘性，轻资产赋能高质量成长。2）低成本：公司强化育种及营养技术优势，应用精准营养与饲料技术，重视健康管理系统建设，筑牢低成本优势；此外我们判断2025 年猪价中枢回落，公司有望凭借低成本获取头均超额利润。3）高ROE：轻资产模式叠加盈利实力，我们测算24 年公司ROE 38.4%（不考虑生物资产公允价值变动），向前看好公司ROE 领跑同业。
盈利预测与估值
我们判断25-26 年猪周期波动趋稳，下调25/26 年盈利预测14%/13%至27/46 亿元；当前股价对应25/26 年4.5/2.6 倍P/E。综合考虑盈利预测调整及公司成长性，维持目标价42 元，对应25/26 年5.6/3.3 倍P/E，25%上行空间。维持跑赢行业评级。
风险
猪价及出栏量低于预期；疫情风险；原料价格涨幅超预期。