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机构：天风证券
研究员：陈金海
航空周期与库存周期高度相关。2024 年库存周期有望回升：一是去库存近2 年，有望结束；二是前瞻指标PPI，2023 年7 月份以来趋于回升，在低位震荡；三是库存增速降到零附近，历史低点， 2024 年1 月份以来小幅回升。一旦库存周期回升，有望持续2 年左右，航空收入增速和毛利率有望随之回升，即迎来周期复苏。在库存周期上行阶段，航空股股价往往上涨。
南方航空的股价弹性较大，单机市值较低
南方航空估值较低、弹性较大。在2006-2007 年和2014-2015 年两轮牛市中，三大航A 股股价最大涨幅高达9-13 倍和4-6 倍。其中南方航空涨幅领先，分别达11.8 倍和6.2 倍。在主要上市航空公司中，2010-2024 年南方航空的股价弹性高于大多数同行。考虑到航空潜在需求、飞机数量持续增长，我们选择利用“市值/飞机数量”来估值，南方航空的单机市值仅为0.99 亿元/架，远低于多数同行。目前南方航空估值较低、股价弹性较大，未来经济复苏，有望获得超额收益。
南方航空的量价均趋于回升，有望持续
经济复苏，南方航空的量价趋于回升。2023 年南方航空国内航线的客公里收益达0.54 元/客公里，同比2019 年增加4%，小幅上涨。2024 年Q1，南方航空的客座率达83%，其中国内航线客座率达84%，分别环比增加5%和6%。我们认为，未来随着经济复苏，航空需求进一步释放，南方航空的量价有望持续回升。
调整盈利预测
考虑疫后客运量仍在恢复过程中、国际线恢复偏慢等因素影响，下调2024年预测归母净利润至69.5 亿元（原预测141.3 亿元），下调2025 年预测归母净利润至117.7 亿元（原预测233.3 亿元），引入2026 年预测归母净利润167.3 亿元。考虑历史上库存周期上行阶段航空股的股价表现较好，维持“买入”评级。
风险提示：疫情出现反复，经济持续低迷，燃料油成本超预期上行，飞机引进速度加快。