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博汇纸业(600966):盈利稳步提升 静待主业修复

05-10 00:00 116

机构:华创证券
研究员:秦一超

  事项:
  公司发布2023 年报及2024 年一季报,23 年,公司实现收入186.9 亿元(同比+1.8%),归母净利润1.8 亿元(同比-20.3%),扣非归母净利润1.2 亿元(同比-45.4%)。24Q1,公司实现收入44.0 亿元(同比+5.7%),归母净利润1.0 亿元(同比+120.2%),扣非归母净利润0.9 亿元(同比+117.3%)。
  评论:
  文化纸产能集中释放,下游需求逐步回暖。1)白卡纸:23 年实现营收119.4亿元,同比-8.9%,量价分别同比+9.5%/-16.8%。其中,社卡和食品卡受益于下游客户包装升级需求,销量明显回升;烟卡23 年上半年客户去库明显,下半年市场逐渐回归正轨;而铜卡则在会展行业恢复和出口增长的助力下实现了稳步修复。2)文化纸:23 年实现营收42.5 亿元,同比+105.9%,量价分别同比+124.9%/-8.4%。文化纸需求相对稳定,23 年公司新增产能顺利爬坡,24Q2 文化纸销售旺季,预计教辅教材、党建材料等需求仍能提供稳定支撑。3)箱板纸:23 年实现营收18.3 亿元,同比-11.2%,量价分别同比+7.2%/-17.1%。4)石膏护面纸:23 年实现营收4.7 亿元,同比-10.7%,量价分别同比+4.9%/-14.9%。
  盈利能力修复,费用控制良好。1)23 年,行业白卡纸产能集中投放,供应增加导致价格承压,白卡纸毛利率-2.7pcts 至10.9%;而纸浆成本下降,带动文化纸、箱板纸和石膏护面纸等产品盈利能力迎来改善, 毛利率分别+4.9/+2.6/+2.1pcts 至12.5%/5.2%/15.2%;综合影响下,公司毛利率下滑0.8pcts至10.8%。费用端,销售/管理/财务费用率分别为1.0%/3.0%/2.4%,同比+0.3/-0.04/+0.6pcts,基本保持平稳。因此,公司23 年实现归母净利率1.0%,同比-0.3pcts。2)24Q1,公司实现毛利率13.3%,同比+17.9pcts/环比-3.8pcts;费用端,销售/管理/财务费用率分别为1.1%/3.3%/2.1%,同比-0.1/-0.5/-1.3pcts。整体来看,公司24Q1 实现归母净利率2.3%,同比扭亏为盈。
  产品设计差异化,逐步完善产能布局。公司加快推进80 万吨高档特种纸板扩建项目,生产全木浆零塑纸杯原纸、高端社会卡纸和高档烟卡纸等;同时开发涂布牛卡、本色纸杯纸、不打水不电晕高档纸杯、高档餐盘卡纸、护眼纸、东方书纸、纯质纸等新型纸品,差异化产品矩阵逐渐完善。成本端,公司将充分利用大股东“林浆纸一体化”原料优势,以缓解木浆、木片等大宗原料成本波动风险,有望实现盈利能力稳步提升。
  投资建议:公司是白卡纸行业龙头,经营稳健;看好新产能投放后,市场份额或进一步提升。考虑到白卡纸行业新增产能压力仍大,下调盈利预测,我们预计公司2024-2026 年归母净利润6.54/9.57/12.33 亿元( 24/25 年前值为12.67/15.04 亿元),对应当前股价PE 为12/8/7 倍。采用DCF 估值法,给予公司目标价7.7 元/股,维持“推荐”评级。
  风险提示:原料成本大幅波动,市场竞争加剧等。