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机构：中信建投证券
研究员：吕娟/陈宣霖
2023 年公司积极优化产品结构、调整区域销售结构，营业收入增长13%，其中海外市场营收高增30%，营收占比超过40%。公司利润增长达74%，大幅高于营收增长，主要受益于产品和市场结构优化、钢材等成本下降、汇兑收益以及中策橡胶的投资收益。
2024Q1 公司营收继续实现增长，同比增长6%，利润增幅仍大幅高于营收，同比增长31%，结构优化继续兑现。展望未来，公司叉车锂电化+国际化持续推进，带动盈利能力不断提升，且相比国际巨头，公司在新能源产品上竞争优势明显，有望实现弯道超车。另外，公司积极拓展后市场、智慧物流业务，打造新成长曲线。
事件
2023 年，公司实现营业收入162.72 亿元，同比增长12.90%；归母净利润17.20 亿元，同比增长74.23%；其中，Q4 单季度实现营业收入37.57 亿元，同比增长23.28%，归母净利润4.15 亿元，同比增长72.19%。
2024 年一季度公司实现营收41.72 亿元，同比+6.17%；归母净利润3.79 亿元，同比+31.16%。
简评
2023 年：业绩实现高增，盈利能力大幅改善
营收增长13%，海外增速更高、占比突破40%。2023 年公司营收同比+12.90%，实现较好增长。从销量表现来看，2023 年行业叉车销量117.38 万台，同比+12.00%，公司销售24.55 万台，同比+6.55%，公司总体销量同比增幅低于行业，主要系三类车增速低于行业，公司新能源车、大吨位叉车销售增速较高。另外，公司2023 年市占率达20.91%，维持行业领先地位。分市场来看，公司国内、海外市场营收分别94.92、65.35 亿元，同比分别+10.07%、+29.72%，海外营收增速更高，海外营收占比达到40.16%，占比提升5.20pct。
盈利能力提升，利润增速大幅高于营收增速。2023 年公司归母净利润同比+74.23%，增速远超营收。从盈利能力表现来看，2023 年公司毛、净利率分别为20.78%、11.27%，同比分别+3.00pct、+3.82pct，盈利能力提升主要系：（1）市场结构改善，更高毛利率的海外营收占比提升，海外、国内毛利率分别为25.96%、17.23%；（2）产品结构改善，新能源叉车、大吨位叉车占比提升；（3）原材料价格下降；（4）汇率因素对公司产生积极影响；（5）投资中策橡胶带来的投资收益增长。
2024Q1：营收稳健增长，利润增速超30%
2024Q1 公司营收同比+6.17%，实现稳健增长，我们预计公司产品与市场销售结构持续优化，新能源产品和海外市场营收维持较高增速，归母净利润增长31.16%，超30%，从盈利能力表现来看，毛、净利率分别为20.57%、9.64%，同比分别+2.42pct、+1.97pct。展望后续，我们预计原材料成本、汇兑波动不会太大，锂电化、国际化以及高端化等结构变化仍将带动公司盈利能力继续提升叉车锂电化+国际化持续推进，公司拓展后市场、智能物流打造新成长曲线叉车锂电化率提升空间大，公司积极布局新能源产品。目前行业锂电化趋势明确，主要为Ⅰ类锂电车替代Ⅰ类铅酸车和Ⅳ+Ⅴ类车，我们估计2023 年行业销售的Ⅰ类车中80%为锂电车，按此测算Ⅰ类车中的锂电车占Ⅰ、Ⅳ+Ⅴ类车销量的比例约25%，未来仍有较大提升空间。2023 年公司大力实施新能源战略，研制XE、XA、XH、XC 系列等高压锂电车，实现从“替代内燃”到“超越内燃”的重大跨越，同时在业内首推全系列重工况高压锂电专用叉车、高压锂电越野叉车、45 吨燃料电池正面吊等，新能源产品不断拓展。
积极建设海外渠道，海外份额有望持续提升。经销网络方面，公司已在国内外设立了70 多家直属销售分、子公司和600 多家授权或特许经销商，陆续成立美国、欧洲、加拿大等10 家海外销售型子公司及欧洲配件服务中心，杭叉墨西哥公司、杭叉巴西公司、美国通用锂电池有限公司相继投入运营，在海外布局逐步完善与新能源车实力领先的背景下，公司未来份额有望持续提升。
发力后市场、智能物流业务，打造新成长曲线。对比丰田、凯奥等国际巨头，公司目前营收结构仍以叉车整机销售为主。2023 年公司积极培育智慧物流、零部件、后市场服务等战略业务板块，杭叉智能科技公司、杭叉奥卡姆拉有限公司入驻横畈产业园，使得公司智能物流板块业务协同性进一步增强，未来或将驱动公司业绩新增长。
投资建议
预计公司2023-2025 年实现营业收入分别185.28、212.71、239.74 亿元，同比分别增长13.87%、14.80%、12.71%，归母净利润分别为19.92、23.43、26.66 亿元，同比分别增长15.79%、17.63%、13.80%，对应PE 分别为15.03x、12.78x、11.23x ，维持“买入”评级。
风险分析
（1）原材料价格波动风险：钢材、生铁等大宗商品在原材料成本中占比较大，价格受宏观形势、供需情况等诸多因素影响。若价格出现大幅波动，可能给公司盈利能力带来不利影响。
（2）国际环境不稳定风险：国际环境形势日趋复杂，地缘政治风险未见明显改善，发达国家金融市场已显现较多风险，且存在汇率波动风险，可能会影响公司出口和外汇结算。
（3）国内制造业复苏不及预期风险：国内经济仍处于恢复期，公司产品与下游制造行业紧密相关，若下游需求复苏不足，可能会影响公司产品销量和营收。