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机构：招商证券
研究员：游家训/陈宇超
2023 年Q4 业绩符合预期。2023 年思摩尔贡献投资收益约5.12 亿元，同比下滑35%，影响公司归母利润的表观增速。剔除后，公司2023 年本部归母净利润约35.37 亿元，同比增长30%。其中Q4 归母净利润约4.89 亿元，环比下滑56%，主要系Q4 按照公司惯例计提股权激励、奖金费用，估算分别约4.5、2 亿，体现在管理费用中，若加回Q4 归母净利润约11.39 亿元，环比略有增长，符合预期。此外2023Q4 非经约2600 万，环比大幅下滑，可能主要系会计准则修改，部分政府补贴计入经常性损益，并对前三季度追溯。
2024 年Q1 业绩符合预期。2024Q1 思摩尔贡献投资收益约1 亿元，同比微增。剔除后，公司2024 年Q1 本部扣非净利润约6.04 亿元，同比增长16%，符合预期。本部投资收益贡献估算在0.2-0.3 亿元，主要系德枋亿纬仍有一定亏损，此外其他收益中增值税优惠政策贡献约9000 万。公司Q1 毛利率环比微降，考虑到电池降价，单位盈利能力有所下滑。
动力业务。2023 年公司动力业务营收约239 亿元，同比增长31%，出货约28GWh，同比增长64%，毛利率约14.37%，同比有所下滑。2024Q1 动力电池出货约6.45GWh，同比增长5.98%。目前已相继向广汽、小鹏、哪吒等多家车企配套磷酸铁锂电池，2023 年公司市占率持续提升，全球动力电池装机量达16.2GWh，同比增长129.8%，市场份额达2.3%，预计未来将持续提升，方形三元开始给国内客户出货，大圆柱也在持续推进。综上，我们预计公司动力电池市占率将继续爬升。
储能业务。2023 年公司储能业务营收约163 亿元，同比增长73%，出货约26GWh，同比增长121%，毛利率约17%，同比增加8 个百分点。2024Q1储能电池出货7.02GWh，同比增长113.11%，2023 年公司储能电芯出货量已连续两年位列全球第三，盈利能力相较于动力铁锂也更为优秀。综合来看，2023H2 动力、储能单位毛利环比上半年分别下滑0.023、0.027 元/wh，2024Q1 由于稼动率以及价格的下滑，动力、储能单位毛利再度收窄，估算均在0.08 元/wh 附近。估算2024Q1 报表端储能单价约0.4+元/wh，已处于较低的水平，继续大幅下跌空间不大，随着未来稼动率回升后费用逐步摊销，单位毛利有望开始企稳。
消费电池业务。消费电池2023 实现收入83 亿元，同比下滑1.78%。2024Q1估算营收约20 亿元，其中消费圆柱出货显著恢复，可能系下游电动工具等市场去库结束，估算圆柱电池出货超过2 亿支，三月份单月实现了产出超过1亿支，稼动率恢复后单支盈利能力也有所回暖。
盈利预测与投资建议：公司在客户、产品方面都已达到一定高度，管理上也支撑了小型锂电、动力储能大锂电两大差异化业务的并行发展，到目前成功发展成中等规模企业，目前仍在快速发展期。调整公司2024 年归母净利润预测至46 亿元主要系公司部分投资收益不及预期，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：动力客户开拓低于预期，储能电池盈利能力低于预期；新型烟草竞争与政策变化导致投资收益恶化。