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机构：光大证券
研究员：倪昱婧/殷中枢
1Q24 毛利率环比改善，静待大客户车型周期改善+新工厂成本消化：4Q23 公司毛利率同比-5.4pcts/环比-4.4pcts 至20.9%，销管研三费费用率同比+0.7pcts/环比+1.3pcts 至8.8%；1Q24 毛利率同比-2.0pcts/环比+3.0pcts 至23.8%，销管研三费费用率同比+2.8pcts/环比+0.4pcts 至9.3%。我们判断，1）4Q23 公司毛利率同环比下滑主要由于一次性计提因素、在建工程转固、以及海外墨西哥建厂拖累，1Q24 毛利率环比改善主要受益于新工厂爬坡、以及成本逐步消化。
2）2023 年公司已启动墨西哥生产基地建设项目（预计2024E 年底-2025E 年初投产），预计2025E 大客户车型周期改善有望带动公司景气度回升。
三大工艺协同，客户+产品多元化发展：公司是业内少数同时掌握了压铸、锻造、挤压三大铝合金成型工艺的企业，并具备量产能力和集成化的能力、以及自研合金材料的能力，我们认为，公司有望凭借三大工艺协同，实现配套单车价值量抬升、以及客户+产品的多元化：1）客户：公司已成功开拓并构建了全球客户资源体系，已覆盖国内外新势力车企，并与宁德时代、采埃孚等Tier1 达成合作，大客户营收占比已从2022 年的34.4%下降至2023 年的27.9%；2）产品：公司将新能源汽车领域优势向外延伸，于2023 年已实现储能产品壳体批量供货。
维持“买入”评级：考虑到海外建厂前期投入较高，我们下调2024E/2025E 归母净利润19%/19%至7.6 亿元/9.5 亿元；新增预计2026E 归母净利润为12.3亿元。考虑到当前大客户的车型周期波动风险，下调目标价至16.38 元（对应20x 2024E PE）。长期看好公司三大工艺协同，维持“买入”评级。
风险提示：墨西哥加征铝材进口关税增加营业成本、国际贸易摩擦与政策风险、公司海外工厂产能爬坡不及预期、年降风险、汇率波动、上游原材料价格波动、下游汽车需求不及预期、户储业务进展不及预期、挤压及锻造获新订单情况不及预期。