今世缘(603369)：高质发展迈向双百亿-格隆汇

机构：华安证券
研究员：邓欣/陈姝

　　公司发布202 3和 2024Q1业绩：
　　24Q1：营业总收入46.71 亿元（+22.82%），归母15.33 亿元（+22.12%），扣非15.25 亿元（+22.08%）。
　　23：营业总收入101.00亿元（+28.05%），归母31.36亿元（+25.30%），扣非31.36 亿元（+25.57%）。
　　分红：每10 股派发红利10 元，分红率39.76%，同比提升3.39pct。
　　23 年报与24 一季报均符合市场预期。
　　收入端：V3 淡雅高增，苏中/苏南突破
　　分产品看，23 年公司顺利实现百亿，V3 淡雅高增。公司23 年核心产品特A+/特A/A 分别同比增长25.13%/37.11%/26.68%，其中特A类产品贡献主要增量。我们预计核心产品中，V3 与淡雅增速均超过50%，四开与对开增长稳健，同比增速约25%-30%。拆分量/价看，公司23 年量/价分别同比增长19.9%/6.7%，预计系产品结构升级带动。
　　24Q1 公司收入延续稳健增长趋势。公司24Q1 特A+/特A/A 分别同比增长22.39%/26.49%/16.35%，特A 类产品仍贡献主要增量。我们预计核心产品中，淡雅仍保持较高增速；V3 同比增速预计高于30%；四开在去年蓄势后，同比增速预计略有向上；对开仍维持稳健增长。
　　据渠道反馈，当前公司回款近50%，库存低于同期，四开提价顺利。
　　分渠道看，省内苏中与苏南持续突破。公司24Q1 淮安/南京/苏中/苏南大区分别同比增长22.33%/17.95%/33.21%/24.04%，省内基地市场中淮安、南京发展稳健，新兴市场通过苏中渠道下沉与苏南挤占省外次高端竞品份额以实现持续突破，公司省内市占率仍有提升空间。
　　公司省外积极试点，稳健发展。23A/24Q1 公司省外分别同比增长40.18%/36.14%，延续稳健发展趋势。公司积极培育省外点状样板市场，总结推广模式。
　　盈利端：盈利能力稳定
　　23 全年公司毛利率同比提升1.75pct，主要系产品结构升级。同期销售/管理费率分别同比提高3.14/0.15pct，销售费率上升预计主要系消费者培育费用增加所致，带动23 公司净利率同比下降0.68pct。
　　24Q1 公司毛利率同比下降1.16pct，或系春节旺季货折力度提高+淡雅春节旺季高增扰动产品结构所致。同期销售/管理费率分别同比变动-1.76/+0.12pct，整体净利率同比下降0.19pct，盈利能力维持稳定。
　　投资建议：高质发展迈向双百亿，维持“买入”
我们的观点：
　　公司高质发展，稳步迈向双百亿。省内持续突破苏中、苏南空白市场，积极布局大众价格带与次高端价格带，抢占竞品市场份额。省外积极试点，打造样板市场，总结推广模式，为下一个百亿积极准备。
　　盈利预测：考虑到公司当前高质量发展状态，我们新增公司2026 年盈利预测，预计公司2024-2026 年实现营业总收入124.09/150.41/179.76 亿元，同比+22.9%/+21.2%/+19.5%；实现归母净利润38.21/46.93/56.46 亿元，同比+21.9%/ +22.8%/ +20.3%；当前股价对应PE 分别为18.71/15.23/12.66 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。