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机构：国信证券
研究员：张向伟/杨苑
春节错期、动销旺盛，第一季度营收表现亮眼。受益于今年春节备货时间集中于第一季度、人员返乡带动坚果礼赠需求旺盛，以及公司渠道拓展有力，第一季度公司营业收入在去年同期较低基数之上同比大幅增长，增速为36.4%。分产品看，预计葵花子产品收入同比增速在20%以上，坚果类产品收入同比有强劲的双位数增长，其中坚果礼盒受益于礼赠需求旺盛，预计贡献较多增量。剔除春节错期因素看，2023 年第四季度与2024 年第一季度合计收入同比+8.2%，增长韧性较强。
成本压力缓解，扣非归母净利率同比提升。第一季度，公司毛利率30.4%，同比+1.9pct，主因新采购季葵花籽采购成本显著回落、收入快速增长放大规模效益。
其中葵花子产品毛利率预计回升至30%附近，坚果产品毛利率维持在30%以上。
费用方面，销售费用率同比+1.7pct，主要系公司对于渠道、终端及品牌宣传的费用投入增加所致。管理费用率/研发费用率同比-1.5/-0.5pct，主要系收入快速增长带来的规模效益所致。由于毛利率改善明显且整体费用率略有下降，公司扣非归母净利率12.2%，同比+1.5pct。而归母净利率13.20，同比-0.1pct，主因本期收到的政府补助减少、坏账准备转回减少。
渠道持续拓展护航收入增长，成本回落助力利润弹性释放。葵花子业务方面，应对需求环境及下游渠道结构变化，公司正推动渠道下沉与弱势市场渠道精耕，并积极开拓新渠道，如与量贩零食系统、茶饮品牌、餐饮品牌、特通渠道等，以挖掘更多需求增量。坚果业务方面，以每日坚果屋顶盒及坚果礼盒为两大抓手，持续拓展渠道。由于品牌认知度和美誉度持续提升，渠道能力突出，公司坚果业务维持较好增势。2024 年第一季度，葵花子原材料成本已从前期高点回落约10%，预计成本红利将贯穿全年，利润弹性有望继续释放。
盈利预测与投资建议：后续季度公司收入基数恢复正常，预计公司全年保持平稳增长节奏。我们维持盈利预测：预计2024-2025 年公司实现营业总收入76.2/85.6亿元，归母净利润10.2/11.9 亿元。当前股价对应2024/2025 年PE 分别为19/16倍。公司经营策略稳健，作为零食行业龙头对于渠道和产业链具有较强的把控能力，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏环境放缓；瓜子品类动销情况不佳；坚果品类增长不及预期；行业竞争加剧；原材料成本价格大幅上涨。