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机构：中金公司
研究员：冯启斌/郑学建/吴其坤
公司公布2023 年及1Q24 业绩：2023 营收179 亿元，较2019 年+21%；归母净利22.6 亿元（2022 净亏30.4 亿元，2019 净利18.4 亿元）。1Q24营收52 亿元，归母净利8.1 亿元，公司年度和一季度盈利均创历史新高。
2023 年油价压力加剧，但公司座收提升显著。2023 年公司单位燃油成本较2019 年+25%（航空煤油平均出厂价较2019 年+38%），单位成本较2019 年+7%，但收益端公司保持灵活的定价政策和运力调配，客公里收益较2019 年提升13.8%，为所有上市航空公司中最高涨幅。此外，公司全年利润表仅确认所得税费用3.8 亿元，提升盈利水平。
发展趋势
看好疫情期间运力提升带来的业绩增长空间。公司在疫情期间逆势引进运力，截至2023 年底公司持有飞机121 架，较2019 年底+30.1%（六家航司飞机总数+7.8%）。由于疫情期间外籍飞行员流失后，公司飞行实力仍在逐季恢复，2023 年飞机利用率为8.50 小时（2019 年为11.24 小时），可用座公里仅较2019 年+8.6%，往后看公司运力仍有超过20%的增长空间，我们看好公司运力提升带来的业绩增长空间。
高客座率和飞机利用率提升将部分对冲油价上涨带来的单位成本压力。
2023 年公司单位非油成本0.20 元，与2019 年基本持平（在飞机利用率未完全恢复的情况下），系公司在疫情期间提升数智化管理能力，通过优化飞机调配降低运行成本、优化机组驻外/组环排班等多项生产流程实现成本压降。我们预计随着飞机利用率提升，单位非油成本下降有望部分对冲油价压力。高客座率使得公司单机燃油附加费显著高于同业窄体机，也能更大程度对冲油价上涨的成本。
疫情期间航线网络建设日趋完备，收益结构优化。公司在疫情期间加大对宁波、扬州、揭阳、兰州、沈阳等航点投入，增开西安、成都、南昌、大连等作为新的基地航点，省会和强二线城市航点占比提升，国内航线收益水平得到明显优化。同时，我们认为公司国际线恢复也有望提升整体收益水平。
盈利预测与估值
由于3 月淡季行业需求表现弱于预期、叠加油价仍在高位，我们下调公司2024/2025 年盈利预测11.1%/4.3%至32.5/40.1 亿元，当前股价对应2024/2025 年17.1/13.8 倍市盈率，下调目标价9.7%至76.0 元人民币，对应2024/2025 年22.9/18.5 倍市盈率，对应33.8%上行空间。维持跑赢行业评级。
风险
油价大幅上涨，国际线恢复速度低于预期，飞行员恢复进度低于预期。