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机构：中金公司
研究员：朱言音/夏璐/张琎
公司公布2023 年业绩：收入1,501.40 亿元，同比增长6.92%；归母净利21.74 亿元，同比增长4.27%，扣非归母净利19.60 亿元，同比增长13.06%；公布1Q24 业绩：收入404.72 亿元，同比减少3.85%；归母净利5.38 亿元，同比减少4.19%，扣非归母净利5.22 亿元，同比减少9.01%，1Q24 主要受到疫情物资高基数影响，2023 及1Q24 业绩符合我们预期。
发展趋势
2023 年收入增长稳健。2023 年公司数字化医药分销与供应链收入1,240.42 亿元（YoY+2.47%）；总代品牌推广收入195.84 亿元（YoY+46.01%）；医药工业自产及OEM 收入24.76 亿元（YoY+2.70%）；医药新零售收入28.15 亿元（YoY+10.95%）；物流与供应链收入8.49 亿元（YoY+28.45%）；医疗健康及技术增值服务收入2.16 亿元（YoY+5.69%）。在分销业务稳健增长的基础上，公司实现了总代品牌推广、物流与供应链等新业务的快速增长。
2023 年毛利率同比提升。2023 年，公司毛利率8.1%（YoY+0.3ppt），销售费用率2.9%（同比基本持平）；管理费用率1.9%（YoY+0.1ppt）。1Q24毛利率7.2%（YoY-0.4ppt），销售费用率2.6%（YoY-0.3ppt）；管理费用率1.6%（同比基本持平），1Q24 公司费用控制情况进一步改善。
持续落实“三新两化”1战略，转型升级值得期待。根据公告，公司计划：
1）新产品战略方面，公司力争2024 年总体销售收入比上年同期增长不低于15%；2）新零售战略方面，公司力争在2024 年实现直营和加盟门店总数突破25,000 家；3）新医疗战略方面，公司力争在2024 年实现“九信诊所”加联盟200 家；4）数字化战略方面，公司将以业务数字化、运营数字化、物流数智化为目标，构建数字化九州通，进一步提升公司经营质量和管理水平；5）不动产证券化（REITs）战略方面，公司力争在2024 年前三季度实现公募REITs 发行上市及首期Pre-REITs 发行成功。
盈利预测与估值
考虑公司剥离部分业务，我们下调2024 年净利润预测3%至24.9 亿元，同比增加14.7%，首次引入2025 年净利润预测28.9 亿元，同比增加15.8%。当前股价对应24/25 年12.7 倍/10.9 倍P/E。我们维持跑赢行业评级和目标价9.7 元，对应15.2 倍/13.1 倍24/25 年P/E，较当前有20.1%上行空间。
风险
新业务落地进度低于预期，内部整合效果低于预期。