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机构：东兴证券
研究员：程诗月
公司经营稳健，营收质量持续提升。23 年公司在下游养殖行业低迷的背景下，发挥产品矩阵优势，多产品共同增长。猪苗方面，公司立足口蹄疫优势产品，积极发力非口蹄疫产品，猪圆环疫苗、圆支二联等产品销量增长明显；反刍苗方面，公司构建布病防控专家形象，持续扩大领先优势；禽苗持续内部整合提质增效；宠物苗新品注册持续推进。公司23 年销售毛利率59.19%，同比提升4.02 个百分点，销售净利率17.34%，同比提升4.25 个百分点；经营性现金流净额4.15 亿元，同比提升20.36%。24Q1 养殖行情低迷，收入业绩小幅下滑，但毛利率维持上升趋势，现金流同比明显改善，公司经营质量持续提升。
持续推进研发创新，新品落地可期。23 年公司持续聚焦研发创新，研发投入2.30 亿元，占营业收入的比重达14.39%，未来五年布局研发管线新苗40 多个。产品方面，公司报告期内获得布鲁氏菌病活疫苗（Rev.1 株）、猪支原体肺炎灭活疫苗（ZY 株）2 项新兽药注册证书，未来1-2 年小反刍兽疫、牛结节性皮肤病、牛支原体、布病S19、猪瘟E2 蛋白亚单位、犬二联、猫三联等疫苗将获批上市，支撑公司业绩持续增长。平台建设方面，报告期内公司完成mRNA疫苗平台在多个物种的效果和安全性验证，投建的全球首个动物mRNA 疫苗生产车间已通过农业农村部静态验收；公司与国内RNA 领域的领军人物合作成立联合开发团队，打造AI+合成生物学创新平台。公司坚定以研发创新为核心驱动，新型平台建设和新产品持续落地有望为公司带来差异化竞争优势。
非瘟疫苗多管线推进，期待落地进展。公司基于P3 实验室建立非洲猪瘟疫苗集成研发平台，同时开展多条技术路线的研究，其中亚单位疫苗进入效力评价阶段，产能建设已经完成，公司持续聚焦生产质量和成本优化。mRNA 路线，公司与蓝鹊生物联合研发进展顺利，实验室数据良好。非瘟疫苗作为行业突破性大单品，市场空间可观，若公司产品顺利商用落地有望贡献显著增长。
公司盈利预测及投资评级：我们看好公司经营质量持续改善和未来新产品落地带来的持续增长。预计公司24-26 年归母净利润分别为3.67、4.59 和5.63 亿元，对应EPS 分别为0.33、0.41 和0.50 元，对应PE 值分别为27、22 和18倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：新品落地不及预期，行业需求恢复不及预期，动物疫病风险等。