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机构：申万宏源研究
研究员：宋涛
公司发布2023 年报：报告期内，公司实现营收21.14 亿元（YoY-13%），实现归母净利润3.67 亿元（YoY-34%），实现扣非归母净利润3.07亿元（YoY-42%），销售毛利率28.79%（YoY-6.45pct），净利率19.32%（YoY-5.78pct）。其中，23Q4 单季度实现营收5.49 亿元（YoY-9%，QoQ+3%），实现归母净利润0.53 亿元（YoY-22%，QoQ-27%），实现扣非归母净利润0.51 亿元（YoY-12%，QoQ-4%），业绩符合业绩快报。2023 年公司业绩同比下降明显，主要原因：1）受国际市场环境、行业等因素影响，公司长链二元酸系列产品销量下滑；2）癸二酸投产后海外市场推广低于预期；3）生物基聚酰胺系列处商业化推广阶段仍未放量，同时研发投入加大拖累业绩。2023 年，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利1.90 元（含税），现金分红占本年度归母净利润比例为38.73%。
公司发布2024 年一季报：报告期内，公司实现营收6.85 亿元（YoY+35%，QoQ+25%），实现归母净利润1.05 亿元（YoY+83%，QoQ+100%），实现扣非归母净利润1.03 亿元（YoY+125%，QoQ+103%），业绩落在预告中枢。24Q1 公司销售毛利率28.68%，同、环比分别变动-5.35pct、-1.02pct，销售净利率15.61%，同、环比分别变动+1.39pct、+5.55pct，同时费用方面基本维持在正常状态。24Q1 业绩同环比大幅改善，主要原因是长链二元酸系列产品需求回暖，同时公司抓住机会改变销售策略加大销售推广力度。
长链二元酸下游需求回暖，癸二酸替代持续进行，24Q1 业绩同环比大幅提升。2023 年，受国际市场环境、行业等因素影响，尤其是欧洲市场的销售下滑，公司长链二元酸销售不及预期。根据公司2023年报数据披露，报告期内，公司长链二元酸系列（含癸二酸）产量6.57 万吨（YoY+11%），销量6.00 万吨（YoY+2%），实现营收19.08 亿元（YoY-9%），毛利率37.86%（YoY-2.83pct）；生物基聚酰胺系列产量1.03 万吨（YoY-49%），销量0.76 万吨（YoY-31%），实现营收1.54 亿元（YoY-33%），毛利率-17.99%（YoY-10.65pct）。分地区看，境内实现收入13.73亿元（YoY+9%），毛利率30.71%（YoY-5.75pct）；境外实现收入6.94 亿元（YoY-35%），毛利率40.05%（YoY+4.47pct）。2024 年以来，下游需求持续回暖，公司紧抓市场机遇，加大产品销售力度，同时全力拓展新产品癸二酸市场，提升客户份额，产品正逐步复制公司月桂二酸对化学法的替代过程，长链二元酸业务的快速恢复带动业绩同环比均实现较大幅度提升。此外，公司正在推动以脂肪酸替代烷烃为原料的生物基长链二元酸的产业化落地。
持续推进生物基聚酰胺应用开发，携手招商局集团等企业强化市场推广，协同发展打开新成长空间。
2023 年公司发布定增预案，拟向上海曜勤（拟设立）发行股票募资不超66 亿元，招商局集团将通过上海曜勤间接持有公司的股份预计超过5%。同时公司与招商局集团签署《业务合作协议》，根据协议2023-2025 年招商局采购并使用凯赛生物的产品中生物基聚酰胺树脂的量分别不低于1、8、20万吨。结合公司生物基材料与招商局的资源禀赋，共同开发生物基聚酰胺纤维复合、拉挤工艺以及集装箱、建筑、光伏、物流等领域的应用技术，实现“以塑代钢、以塑代铝、以热塑替代热固”。2024年1 月，公司与具有丰富仿真模拟专业知识和经验韩国3P.COM 公司签署了合资协议，致力于开发热塑性生物基聚酰胺复合材料的应用，包括氢气储存和运输、城市空中交通、风电叶片等领域。在新产品方面，2023 年公司完成秸秆制乳酸万吨级规模工艺验证，生物基哌啶完成中试并着手进行万吨级产业化，同时在多肽的生物发酵等方面亦有布局规划，为后续持续成长奠定深厚基础。
投资分析意见：考虑公司生物基聚酰胺复材商业化应用落地仍需时间，下调公司2024-2025 年归母净利润预测为5.25、7.09 亿元（原值为5.92、9.17 亿元），新增2026 年归母净利润预测为9.73 亿元，当前市值对应PE 为55、41、29X，未来随着招商局入股，公司业绩增量预期已现，预计2024-2026年利润复合增速达36%，维持“增持”评级。
风险提示：1）新项目建设进度、产品达产进度及销售不确定性风险；2）核心技术外泄、技术人员流失及技术研发滞后风险；3）原材料和能源价格大幅波动风险。