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机构：天风证券
研究员：孔蓉
百度Core：我们预计24Q1 百度Core 收入为235 亿元，同比+2%；其中在线营销收入167 亿元，同比+1%，我们预计主要受线上广告投放不及预期影响；非在线营销收入68 亿元，同比+6%；爱奇艺收入89 亿元，同比+6%。我们认为，24 年因宏观消费恢复不及预期，导致公司广告业务承压，但轻量模型有望带动云业务发展，公司通过发展AI 云基础设施、AI 企业大模型平台等细分业务有望推动云业务增长。
毛利&利润: 我们预计24Q1 Non-gaap 运营利润65 亿元，其中百度Core 为50 亿元，运营利润率21%。我们认为，百度在AI 领域持续投入，围绕“MoE、小模型、智能体”思路，发展轻量模型，推理成本显著降低，调用量有望提升，未来中长期会有增长。
智能云&文心一言：我们预计，百度AI 云业务营收达45 亿元，实现9%的同比增长。Create 2024 百度AI 开发者大会，文心一言用户数和API日均调用量突破2 亿，服务客户数达8.5 万，利用千帆平台开发的AI 原生应用数超19 万。相较于一年前，文心大模型算法训练效率提升到了原来的5.1 倍，周均训练有效率达到98.8%，推理的成本降到了原来的1%，客户调用成本显著下降。公司总结大模型AI 应用开发思路为：MoE、小模型、智能体，介绍智能体开发工具AgentBuilder，AI 原生应用开发工具AppBuilder，以及各种尺寸的模型定制工具ModelBuilder，并在会上正式发布文心大模型4.0。我们认为，受益于AI 对云驱动影响和公司文心大模型系列推理成本显著降低，叠加轻量模型相较开源模型优势，云业务额外收入增量重心由模型训练过渡到模型推理，推理成本显著降低带来的增量反哺云业务，有望带动云业务发展。
智能驾驶：基于超过1 亿公里的、中国复杂城市道路测试里程数据，百度训练出来了Apollo 视觉感知大模型。萝卜快跑在武汉目前已覆盖3000 多平方公里、770 万人口，是全球范围内最大规模的自动驾驶运营区域，23Q4 提供83.9 万次乘车服务，同比+49%。截至24 年1 月2 日，萝卜快跑在开放道路的累计单量超过5 百万。于23Q4，无人驾驶订单占武汉整体订单量的比例突破45%（23Q3 为40%）。我们认为，伴随着公司道路测试里程数据的进一步丰富，萝卜快跑业务覆盖的区域和人口越来越多，公司的智能驾驶技术预计将会迎来范式突破时刻。
投资建议：由于中小商铺及房产行业恢复不及预期，以及芯片折旧、后续AI 模型持续投入，我们将FY2024-2026 收入预测由1459/1618/1810亿元调整为1394/1538/1712 亿元； Non-GAAP 营业利润由314/337/377 亿元调整为279/321/357 亿元基于SOTP 估值，给百度2024 年广告、云业务、爱奇艺非广告业务分别以 8x P/E、3x P/S、14xPE，对应目标价139 港元，维持“买入”评级。
风险提示：1、国内云市场竞争加剧；2、互联网监管风险；3、疫情反复风险；4、宏观经济放缓 ；5、智能驾驶业务推进不及预期