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机构：中金公司
研究员：王文丹/方云朋/陈文博
发展趋势
1Q24 增速仍受需求疲弱扰动，华东和西南地区表现相对稳健。1Q24 分地区看，华东/华中/西南/华南地区收入分别同比+1.8%、-14.7%、+4.1%、-10.8%至1.69、0.66、0.62、0.18 亿元，华东和西南地区表现相对稳健，华中及华南地区表现较弱主因需求相对疲弱及小客户波动。1Q24 公司经销商数量净增加42 家至2,627 家，其中华东/华中/西南/华南分别净增15、14、13、13 家，其他地区经销商数量同比减少，主因公司优化调整部分体量较小经销商。
1Q24 成本下降带动毛利率提升，扣非净利率稳健提升。1Q24 公司毛利率同比+1.6ppt 至38.2%，尽管新增折旧摊销增加，但受益于大包粉成本下降毛利率提升较好。费用方面，1Q 销售费率同比-0.9ppt，主要由于广告宣传推广费用同比有所下降；1Q 管理费率同比+2.1ppt 主因新建科创大楼折旧费增加及大楼前期部分费用投入；1Q 财务费率同比-1.6ppt，主因利息收入增加。此外受营业外支出增加约480 万元影响，1Q24 净利率同比基本持平；1Q24 扣非净利率同比+5.1ppt，稳健提升。
关注需求改善及渠道拓展，静待公司经营改善。展望24 年，目前消费需求复苏仍存不确定性，建议关注后续市场需求改善情况。公司于去年7 月底与“华与华”合作全面升级产品包装及营销方案，计划今年继续在全国范围内推广，公司于今年4 月签约新的产品代言人，建议关注公司新营销方案推广后的动销情况；此外公司计划于今年增加经销商开拓及零食量贩渠道拓展，建议关注后续渠道开拓进展。利润率方面，我们预计24 年大包粉采购成本下降利好毛利率延续提升，费用率或保持相对平稳，利润率或有望改善。
盈利预测与估值
基本维持 24/25 年盈利预测，公司交易在18/17 倍24/25 年P/E；维持目标价16 元，对应23/21 倍24/25 年P/E 和28%上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
需求疲弱，行业竞争加剧，原材料价格波动。