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机构：长江证券
研究员：蔡方羿/曹海花/陈亮/米雁翔/赵智勇
2023 全年实现营收/归母净利润/扣非净利润156.95/38.70/37.03 亿元，同增11%/21%/28%；2023Q4 实现营收/归母净利润/扣非净利润40.88/10.57/10.80 亿元，同增13%/28%/36%；2024Q1 实现营收/归母净利润/扣非净利润38.03/9.29/8.18 亿元，同增14%/26%/27%。
事件评论
墙开和照明增速显著优于行业、新能源业务高增。2023 年收入同增11%：电连接稳健，同比增长4.8%；智能电工照明业务（包括墙开、照明等）同增15.4%，持续穿越周期，背后是份额提升推动，其中墙开收入持续双位数以上增长，得益于良好的竞争格局，公牛产品在不断迭代创新，同时做品牌升级和市场下沉，实现更广的市场覆盖；照明收入预计增速更快，行业分散，公司作为后来者正快速抢占市场。新能源业务同增149%至3.8 亿，在C 端和运营商市场同步推广。2024Q1 延续优良增长，同增14%，增长结构与2023 年度类似。值得注意的是，2024Q1 公司合同负债同比增长44%，环比增长136%（+7.2 亿元），有望转化到后续的收入中去。
盈利能力显著提升、内部降本和产品升级效果凸显。2023 年公司毛利率同比提升5.2pcts，四项费用率同比提升1.8pcts，其中核心是销售费用率提升1.1pcts，归母/扣非净利率同比提升2.0/3.0pcts，考虑到2023 年减值合计1.2 亿及对外捐赠1.93 亿（营业外支出）影响表观利润，实际经营利润会更好。2024Q1 延续此趋势，毛利率同比提升5.0pcts，归母/扣非净利率同比提升2.4/2.2pcts。公司盈利能力的提升，主要得益于内部精益管理，采购降本以及产品升级等。
传统业务领域具备深厚的制造和渠道壁垒，且持续创新迭代，提升竞争力。公司在产品端持续迭代创新（轨道插座，蝶翼超薄开关等），打造全屋安全用电解决方案。渠道端综合化方向升级，且引入新零售模式。基于公司竞争能力提升以及行业格局优，预计公司传统业务实现持续稳健增长和优良盈利的确定性强。
新战略业务自确立以来陆续突破，公司业务成长空间广阔。1）新能源业务快速丰富产品线，从充电到储能业务，渠道端to C 和to B 齐发展，2023 年增长149%，2024 年仍有望翻倍；2）智能无主灯持续推出新品，惠州基地已开始建设；3）国际化：传统品类出海目前已经完成了东南亚主要国家经销体系升级，产品本地化等；欧美市场则以新能源充电和家用储能业务为核心快速切入。
公司发布新一轮股权激励计划（针对888 位核心管理人员和核心骨干）及特别人才持股计划（针对不超过23 位董监高、特殊引进人才和特殊贡献人才），为长期持续增长蓄力。
盈利预测与估值：2023 年公牛现金分红比例为71.4%，较2022 年提升9.2pcts。预计2024、2025、2026 年归母净利润为44.7、51.5、59.3 亿元，对应估值分别为23.3/20.2/17.5倍，维持“买入”评级。
风险提示
1 新业务开拓大幅不及预期。
2 地产销售及竣工不及预期；