石头科技(688169)：超预期开局-格隆汇

机构：国联证券
研究员：管泉森/孙珊/莫云皓

事件：
石头科技披露其2024 年一季报：公司实现营收18.41 亿，同比+58.69%，归母净利润3.99 亿，同比+95.23%，扣非净利润3.42 亿，同比+110.03%。
外销表现超预期，带动收入实现高增
参考奥维数据，Q1 石头内销或实现+20%左右增长，预计价格小幅下滑，销量持续高增，其中扫地机较快，洗地机、洗衣机均延续增长；反推外销或实现高双位数超预期增长，预计欧美领跑，亚太明显提速，一方面上新节奏差异导致的低基数有一定贡献，另一方面在属国化运营持续深化基础上，线上自营快速放量，带动营收增长。考虑到内销P10S Pro 以及V、G 系列新品预售有待Q2 确认收入，海外陆续上新，公司营收高增势头有望延续。
毛利率持续提升，规模效应摊薄费用
24Q1 公司毛利率同比+6.6pct，或主要由于高毛利率线上自营渠道占比提升，且预计各地区毛利率同比均提升，产品结构持续向上升级；24Q1 销售、管理、研发费用率分别同比-0.2/-1.7/-0.8pct，均受益于营收高增的规模效应，研发费用增长与营收同步。进一步考虑到公司投资收益对业绩有正贡献，但财务费用率同比提升、公允价值变动收益减少及资产减值损失拖累，公司24Q1 归母净利率同比+4.1pct，带动业绩实现同比接近翻倍增长。
卡位北美关键资源，长期发展值得期待
展望后续，石头几乎是唯一一家掌握北美品牌与渠道资源的国产扫地机龙头，此前石头已凭借自身产品力与线上销售成绩证明自己、成功切入北美Target 渠道，后续线下市场份额提升确定性较高，此外公司北美团队线上运营经验丰富，有望在竞争中保持领先地位，在iRobot 产品创新缓慢，经营依然承压背景下，石头有望首先获益于全球扫地机行业的格局优化红利；叠加欧洲、亚太稳健增长，国内多品类挖掘增量，公司长期发展值得期待。
超预期或许只是开始，维持“买入”评级
鉴于公司技术领先，海内外多价位布局得当，份额持续提升，延续增长势头可期，我们预计公司24-26 年营收分别为107、134、169 亿元，同比增速分别为+24%/+25%/+26%，业绩分别为25、30、36 亿元，同比增速分别为+21%/+19%/+21%，EPS 分别为19.0、22.6、27.4 元，23-26 年CAGR 为+21%。
我们给予公司2024年25倍PE，目标价472.29元，并维持“买入”评级。
风险提示：1）海内外需求不及预期；2）原材料价格与汇率大幅波动。